Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta?

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? “Aðgerðir Englandsbanka…myndu hjálpa bönkum að losna við af bókum sínum fasteignatryggða skuldabréfavafninga að andvirði milljarða punda.” Wall Street Journal, 18. apríl 2008 “Englandsbanki hyggst ráðast í útgáfu ríkisskuldabréfa fyrir um 50 milljarða sterlingspunda.” Viðskiptablaðið, 21. apríl 2008 “Svissneski bankinn UBS segir… að veikburða eftirlitskerfi og launastefna, sem hvatti til áhættusamra samninga, hafi m.a. leitt til þess að bankinn hefur nú þurft að afskrifa jafnvirði 2800 milljarða íslenskra króna, sem tengjast undirmálslánum á bandarískum fasteignamarkaði” Mbl.is, 21. apríl 2008

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? Útlánaáhættumarkaðir Skilgreinum hvernig útlánaáhættumarkaðir virka Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Má vera að vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamörkuðum ágerist með tilkomu útlánaáhættumarkaða? Stöðugleiki fjármálastofnanna Að hvaða leyti er stöðugleiki fjármálastofnanna háður stöðugleika útlánaáhættumarkaða ? Smitleiðir milli fjármálamarkaða Geta útlánaáhættumarkaðir opnað fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða? Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Hvaða áhrif hafa umfjölluð efni á stöðugleika fjármálakerfisins Byrjum á því að skilgreina útlánaáhættumarkaði. Skoðum hverjar fjármálaafurðirnar eru, hverjir eiga viðskipti og hvaða áhrif þetta hefur á starfsemi banka. Aðalinntakið er síðan að skoða hvaða áhrif útlánaáhættumarkaðir hafa á fjármálakerfið, og þá eru þrjú efni til umfjöllunar. Fyrst skoðum við hvort vandamál ósamhverfra upplýsinga ágerist á fjármálamörkuðum, þ.e. Hvort upplýsingaflæði verður á einhvern hátt lakara. Í öðru lagi skoðum við hvort og hvernig útlánaáhættumarkaðir geta haft áhrif á stöðugleika fjármálastofnanna. Og í þriðja lagi hvort þessir markaðir opna fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða. Að þessu loknu getum við reynt að komast að niðurstöðu um það hvort útlánaáhættumarkaðir hafi jákvæð eða neikvæð áhrif á fjármálastöðugleika, og hvort og þá hvernig þeir tengist lausafjárkrísunni sem er að ganga yfir.

Útlánaáhættumarkaðir Markaðir þar sem hægt er að versla með útlánaáhættu í formi mismunandi fjármálaafurða Hverjar eru helstu fjármálaafurðirnar? Útlánaáhættuafleiður (e. Credit derivatives) CDS (Credit Default Swaps) Skuldavafninga (e. Structured products) ABS (Asset-Backed Securities) MBS (Mortgage-Backed Securities) RMBS (Residential Mortgage-backed Securities) CMBS (Commercial Mortgage-backed Securities) CDO (Collateralized Debt Obligation) Bein sala útlána (e. Loan sales) Útlánaáhættumarkaðir eru fjármálamarkaðir þar sem verslað er með útlánaáhættu í formi mismunandi fjármálaafurða. Það sem þessar afurðir eiga sameiginlegt er að það er alltaf einn aðili sem kaupir útlánaáættuna og fær ákveðið premium fyrir að bera hana, en aðrir aðilar sem selja áhættuna. Helstu flokkar afurða á þessum mörkuðum eru útlánaáhættuafleiður, skuldavafningar og svo bein sala útlána.

Útlánaáhættumarkaðir Skuldavafningar (e. Structured Products) RMBS (Residual Mortgage-Backed Securities) Senior $50 m 1. Forgangsréttur að sjóðstreymi SPV $100 m Safn af húsnæðislánum Mezzanine $20 m 2. Forgangsréttur að sjóðstreymi Skoðum í grófum dráttum hvernig skuldavafningar virka: Safn af húsnæðislánum Stofnað skúffufyrirtæki (SPV, Special Purpose Vehicle) sem kaupir húsnæðislánin og gefur út skuldabréf (transa) Skuldabréfin eru kölluð transar, og skiptast í Senior, Mezzanine og Equity eftir forgangsrétti að sjóðstreyminu Tvennt mikilvægt: Áhrif taps á Equity transann Áhrif fylgni milli lána innan safnsins á áhættu transanna Equity $20 m 3. Forgangsréttur að sjóðstreymi

Útlánaáhættumarkaðir Hverjir eiga helst viðskipti á útlánaáhættumörkuðum? Bankar Viðskiptabankar Selja hluta af sínum útlánum í formi skuldavafninga Eru ekki virkir á markaði útlánaafleiðna Fjárfestingabankar Eru milligönguaðilar bæði á mörkuðum útlánaafleiðna og skuldavafninga Hafa þá þekkingu sem þarf til að setja saman skuldavafninga og njóta stærðarhagkvæmni Vogunarsjóðir Fjárfesta í útlánaafleiðum og skuldafafningum Tryggingarfyrirtæki Helstu aðilar sem eiga viðskipta á þessum mörkuðum eru bankar, vogunarsjóðir og trygginarfyrirtæki. Viðskiptabankar eru aðallega í því að selja hluta af sínum lánum sem skuldavafninga, en eru ekki milligönguaðilar. T.d. Ekki virkir á markaði útlánaafleiðna Fjárfestingabankar geta aftur á móti í krafti stærðarinnar séð um milligöngu. Þ.e. Þá eru þeir ekki endilega að selja sín eigin lán sem skuldavafninga, heldur sjá um að búa til skuldavafninga fyrir aðra og selja á markaði. Vogunarsjóðir og tryggingafyrirtæki eru aðallega á kaupendahliðinni Skoðum tölur til að staðfesta þetta

Útlánaáhættumarkaðir Útistandandi magn af skuldatryggingum á alþjóðavísu Bankar selja áhættu af sínum bókum Tryggingafyrirtæki og vogunarsjóðir kaupa áhættu Hér sést hvernig bankar hafa í auknum mæli verið að selja útlánaáhættu af sínum bókum en vogunarsjóðir og tryggingarfyrirtæki að kaupa útlánaáhættu. Plús ásinn eru áhættuseljendur, þeir sem selja útlánaáhættu og fá pening fyrir Mínus ásinn eru áhættukaupendur, þeir sem taka áhættuna með því að tryggja áhættusamar eignir í formi skuldatryggingar Það áhugaverða er þessi gífurlegi vöxtur og að bankar eru aðallega að selja áhættu en vogunarsjóðir, og tryggingarfélög að kaupa áhættu Aðrar tölur sem sýna verslun með skuldavafninga (en ekki skuldatryggingar) sýna líka mikinn vöxt í útgáfu banka á skuldavafningum, og síðan vogunarsjóði sem helstu kaupendur. Hvaða áhrif hefur þetta á banka?

Útlánaáhættumarkaðir Eru útlánaáhættumarkaðir ný fjármögnunarleið fyrir banka? 4 fjármögnunarleiðir fyrir banka Innlán Fjármögnun á millibankamarkaði Skuldabréfaútgáfa “SPV fjármögnun” SPV fjármögnun Banki býr til SPV/SIV fyrirtæki sem kaupir útlán af bankanum SPV fyrirtækið gefur út skuldabréf til að fjármagna sig SPV fyrirtækið fær lánshæfismat byggt á gæðum útlánanna Bankinn losnar við útlánin af sínum bókum og fær fjármögnun í staðinn Tvær tegundir SPV fjármögnunar Útgáfa skuldavafninga Útgáfa skammtímavafninga(Asset-Backed Commercial Paper)

Útlánaáhættumarkaðir Mikilvægi útlánaáhættumarkaða sem fjármögnunarleið hefur aukist síðastliðin áratug Bláu súlurnar sýna á vinstri ás hversu hátt hlutfall fjármögnunar bankanna er í gegnum alþjóða fjármálamarkaði (skuldabréfaútgáfu, SPV fjármögnun) Rauða línan sýnir á hægri ás “customer funding gap”. Hvað er það? Customer funding gap = Customer lending – Customer funding Þ.a. Þetta er í raun sú upphæð sem bankinn þarf að fjármagna í gegnum alþjóða fjármálamarkaði, en ekki innlán Ef við drögum síðan frá þá upphæð sem bankar fjármagna í gegnum útlánaáhættumarkaði, þá sýnir græna línan sýnir þá upphæð sem er eftir. Sjáum að 2007 er 600 bill. Og þar af er um 350 bill. Í gegnum útlánaáhættumarkaði Skv. Breska Seðlabankanum (BoE) var fjármögnun með skuldavafningum með miðgildið 13% árið 2006, en rokkaði frá 5% - 70%

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? Útlánaáhættumarkaðir Skilgreinum hvernig útlánaáhættumarkaðir virka Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Má vera að vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamörkuðum ágerist með tilkomu útlánaáhættumarkaða? Stöðugleiki fjármálastofnanna Að hvaða leyti er stöðugleiki fjármálastofnanna háður stöðugleika útlánaáhættumarkaða ? Smitleiðir milli fjármálamarkaða Geta útlánaáhættumarkaðir opnað fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða? Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Hvaða áhrif hafa umfjölluð efni á stöðugleika fjármálakerfisins Niðurstaðan er því sú að útlánaáhættumarkaðir eru fjármögnunarleið fyrir banka Bankar selja útlánaáhættu en vogunarsjóðir og tryggingarfyrirtæki kaupa áhættu => áhættan streymir úr bankageiranum Útlánaáhættumarkaðir hafa vaxið gífurlega hratt síðastliðinn áratug. Skoðum núna hvernig þetta hefur haft áhrif á fjármálageirann og byrjum á ósamhverfum upplýsingum

1. Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Ósamhverfar upplýsingar eru til staðar þegar annar viðskiptaaðilinn hefur meiri upplýsingar en mótaðilinn Afleiðingar ósamhverfra upplýsinga á fjármálamarkaði Hrakval: Þegar þeir sem vilja borga hæstu vextina, taka mesta áhættu og eru jafnframt ólíklegastir til þess að borga peningana tilbaka, verða sjálfkrafa fyrir valinu sem viðskiptavinir. Freistnivandi: Lántakandi gæti ákveðið að gera hluti sem minnka líkurnar á því að lánið verði greitt til baka. Hann gæti notað lánið til annarra hluta en gefið var upp. Bankar hafa sérstaka yfirburði í því að leysa þau vandamál sem fylgja ósamhverfum upplýsingum. Ósamhverfar upplýsingar: annar viðskiptaaðilinn hefur meiri upplýsingar en mótaðilinn. Dæmi: Kaupi líftryggingu og ég veit meira um mína heilsu en tryggingarfyrirtækið Tek lán og veit meira um minn efnahag en bankinn Afleiðingarnar: Hrakval: þeir sem vilja borga hæstu vextina eru þeir sem hafa mestu gróðavonina => þeir eru með áhættusamasta fjárfestingarverkefnið (t.d. Húsnæðisbrask) => meiri áhætta þýðir meiri líkur á vanskilum. Hrakval á sér stað þegar vextir eru á ákv. Stigi og þeir sem eru áhættusamastir fá að taka lán en þeir áhættuminnstu (með öruggustu fjárfestingarverkefnin) hrökklast út af markaði (fara að leigja) Freistnivandi: þegar einstaklingur freistast til að fjárfesta í öðru og áhættumeira verkefni en talað var um

1. Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum A) Samband lánamiðlara og banka Hefur vandamál ósamhverfra upplýsinga ágerst á bandarískum húsnæðislánamarkaði? B) Samband banka og áhættukaupanda Hefur vandamál ósamhverfra upplýsinga ágerst á útlánaáhættumörkuðum? Hvernig hafa lánshæfismats fyrirtækin staðið sig í að endurspegla gæði skuldavafninga? A) Ósamhverfar upplýsingar B) Ósamhverfar upplýsingar Lántakandi Banki Lánamiðlari Áhættukaupandi Skoðum hvernig lánamarkaður í Bandaríkjunum virkar og þegar útlánaáhættumarkaðir eru komnir inn í spilið. Lesum myndina frá vinstri til hægri. Þar er lántakandi og svokallaður lánamiðlari. Lánamiðlari safnar upplýsingum um lántakandann, fyllir út umsókn og sendir til banka. Ef lánamiðlarinn fær samþykki á umsóknina þá fær hann fasta greiðslu fyrir (meðaltali $2000 skv. Rannsókn) og lántakandinn fær lán. Bankinn tekur síðan lánið, og getur svo pakkað safni af lánum saman í skuldavafning og selt til áhættukaupanda. Alveg eins og banki gerir úttekt á einstaklingi með ákv. Umsókn, þá gera lánshæfismatsfyrirtæki úttekt á skuldavafningum og gefa þeim einkunn. Áhættukaupandi hefur ekki bolmagn til að greina í smáatriðum gæði lánanna og treystir því lánshæfistmats fyrirtækjunum til þess. Ósamhverfar upplýsingar eru milli lánamiðlara og banka því miðlarinn veit meira um eintaklinginn en bankinn Ósamhverfar upplýsingar eru milli áhættukaupanda og banka því bankinn veit meira um sitt lánasafn en áhættukaupandinn Lánshæfismats fyrirtæki

1. Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum A) Samband lánamiðlara og banka Svik meðal lánamiðlara hafa stóraukist síðastliðin ár Vanskil hafa aukist stórlega síðastliðin ár á bandarískum húsnæðislánamarkaði - Svik meðal lánamiðlara hafa stóraukist síðastliðin ár. Meira en 60% húsnæðislána í Bandaríkjunum fara í gegnum lánamiðlara, og hefur þetta vaxið gífurlega síðustu 30 ár Þótt lánamiðlurum hafi fjölgað um rúmlega 30% frá 2003 til 2006 hefur svikum fjölgað um 88% á sama tíma þ.a. Þau aukast pr. lánamiðlara Lánamiðlari fær að meðaltali $2000 fyrir hverja samþykkta lánaumsókn sem fer í gegnum banka Upp kemur Principal-Agent problem milli banka og lánamiðlara, og verður freistandi fyrir miðlarann að fegra og jafnvel gefa falskar upplýsingar

1. Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum B) Samband banka og áhættukaupanda Hlutfall skuldavafninga með undirmálslán útgefnir 2006, sem voru lækkaðir í einkunn Lækkun einkunna á skuldavafningum með undirmálslán eru mun meiri en líkurnar segja til um Hvernig mælum við hvort lánshæfismatsfyrirtækin hafi verið að standa sig? Jú skoðum hversu áræðanleg lánsmötin eru Metum hæfni lánshæfismats fyrirtækjanna í að miðla upplýsingum um gæði skuldavafninga, með því að skoða breytingar á lánshæfismati Sjáum hér að skuldavafningar RMBS, gefnir út 2006 með undirmálslán, voru langflestir downgrade-aðir Berum þetta svo saman við líkurnar á að downgrade eigi sér stað, rauða línan, skv. Færslufylki Moody’s til 1 árs Þá fer maður að spyrja sig: er lánshæfismat skuldavafninga ekkert sambærilegt við lánshæfismat fyrirtækja?

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? Útlánaáhættumarkaðir og fjármálastöðugleiki Skilgreinum útlánaáhættumarkaði og fjármálastöðugleika Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Má vera að vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamörkuðum ágerist með tilkomu útlánaáhættumarkaða? Stöðugleiki fjármálastofnanna Að hvaða leyti er stöðugleiki fjármálastofnanna háður stöðugleika útlánaáhættumarkaða ? Smitleiðir milli fjármálamarkaða Geta útlánaáhættumarkaðir opnað fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða? Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Hvaða áhrif hafa umfjölluð efni á stöðugleika fjármálakerfisins Niðurstaðan er því sú að vandamál ósamhverfra upplýsinga hefur ágerst á: Útlánaáhættumörkuðum: að því leyti að fjárfestar eiga erfitt með að afla sér áreiðanlegra upplýsinga um gæði undirliggjandi lána í skuldavafningum => verður erfitt að verðleggja rétt og jafnvel er áhættan vanmetin og því greitt of hátt verð Lánamörkuðum: að því leyti að bankar hafa fengið falskar upplýsingar frá lánamiðlurum, og að hvötin til að hafa strangt eftirlit með lántakendum minnkar ef bankinn getur selt áhættuna á útlánaáhættumörkuðum á góðu verði Skoðum núna hvernig útlánaáhættumarkaðir geta haft áhrif á stöðugleika fjármálastofnanna

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna Hlutverk fjármálastofnana: Mörgum smáum innlánum breytt í stór lán (Size transformation) Skammtímainnlánum breytt í langtímaútlán (Maturity transformation) Áhættusöm útlán eru fjármögnuð með áhættulausum innlánum (Risk transformation) Tryggja almenningi greiðan aðgang að lausafé sínu Lágmarka vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamarkaði Mikilvægt að fjármálastofnanir geti staðið af sér óvænt tap og sjokk á fjármálamörkuðum Lausafé er mikilvægt til að mæta óvæntu tapi og sjokki á fjármálamörkuðum

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna Efnahagsreikningur banka: L + R = D + E Lausafé bankans er háð innlánum og útlánum: R = (D + E) - L Líkan Diamond og Dybvig [1983]: Bankaáhlaup á sér stað þegar innlán, D, eru samtímis tekin út úr bankanum Hefur snögg hækkun útlánastofns, L, ekki sömu áhrif og bankaáhlaup? Skuldavafningar hafa gert útlán, L, seljanlegri en ella og hafa aukið aðgang banka að lausafé. Bankar nota í auknum mæli “originate-and-distribute” viðskiptalíkan þar sem þeir auka útlánin í skömmtum og fjármagna sig svo á útlánaáhættumörkuðum í formi skuldavafninga Rannsóknir benda margar til þess að útlánaáhættumarkaðir hafi þau áhrif á banka að þeir auki lánaframboð sitt Einfaldur efnahagsreikningur banka. L=útlán, R=lausafé, D=innlán, E=eigið fé Skuldavafningar hafa gert útlán seljanlegri en ella, og þetta er orðin fjármögnunarleið. “Originate and distribute” viðskiptalíkanið gengur út á það að auka útlánin fyrst, pakka þeim svo saman í skuldavafning og selja á útlánaáhættumörkuðum til að fjármagna sig => fjármögnun er þá gerð á t.d. 6 mánaða millibili og þetta er það sem Northern Rock gerði. Snögg lokun útlánaáhættumarkaða gerir þá það að verkum að aukningin á útlánum síðastliðna 6 mánuði er allt í einu ekki hægt að fjármagna lengur => útlánastofnin hefur hækkað miðað við innlánastofnin => lausafjárþörf Aukin seljanleiki útlána á almennt að hafa jákvæð áhrif á stöðugleika banka, en það er of mikil einföldun. Aukin seljanleiki útlána breytir hegðun bankanna og gerir það að verkum að þeir lána áhættusöm útlán í auknum mæli og fjármagna það með sölu lánanna á útlánaáhættumörkuðum

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna Stöðugleiki útlánaáhættumarkaða skiptir máli fyrir stöðugleika fjármálastofnanna Skoðum hvernig útlánaáhættumarkaðir eru viðkvæmir fyrir sjokki á lánamörkuðum: A) Einsleitni og gírun fjárfesta á útlánaáhættumörkuðum B) Áhrif gírunar á hegðun markaðanna C) Sjokk getur magnast á útlánaáhættumörkuðum Það er því ljóst að þeir bankar sem fjármagna sig að mestu leyti á útlánaáhættumörkuðum eru háðir stöðugleika markaðanna. Í raun er þetta ein útgáfa af þeirri almennu reglu að það er gott fyrir banka að hafa margar, fjölbreyttar og mismundandi fjármögnunarleiðir. Sjáum t.d. Landsbankann sem opnaði IceSave innlána prógrammið í Bretlandi sem gekk vel, enda hefur skuldatryggingarálagið verið lægst á þeim af öllum íslensku bönkunum. Og nú er Kaupþing að fylgja í kjölfarið með Edge prógrammið. Þetta sýnir að fjárfesting með innlánum er góð til þess að gera banka minna háða sveiflum á alþjóða fjármálamörkuðum. Skoðum útlánaáhættumarkaði og hvernig þeir geta verið viðkvæmir fyrir sveiflum á lánamörkuðum, þ.e. Heilsa útlánaáhættumarkaða er alveg háð heilsu lánamarkaða.

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna A) Einsleitni og gírun fjárfesta á mörkuðum Einsleitur hópur fjárfesta: vogunarsjóðir, tryggingarfyrirtæki Fjárfestingabankar útvega fjármálalega gírun Innri gírun (Economic leverage) fæst með því að fjárfesta í áhættusömustu trönsunum. Slíkir transar eru næmari fyrir vanskilum en áhættuminni transarnir Í fyrsta lagi hefur sýnt sig að áhættukaupendur eru frekar einsleitur hópur með mjög svipaðar strategíur, og samanstendur þessi hópur af vogunarsjóðum, tryggingarfyrirtækjum og öðrum bönkum. Í öðru lagi er algengt að fjárfestar séu gíraðir, og fá þá gírun í gegnum “prime brokerage” þjónustu hjá fjármálabönkum. T.d. Ekki óalgengt að fjárfestingabankinn sem selur skuldavafninginn útvegi fjárfestinum gírun líka. Útskýra gírun. Í þriðja lagi eru skuldavafningar með ákveðna innri gírun. Það felst í því að tap í undirliggjandi eignum skuldavafningsins dreifist ekki jafnt á fjárfestana heldur bera neðstu transarnir fyrsta tapið. Skoðum dæmið: neðsti transinn fær skert sjóðstreymi þegar vanskil detta inn og hættir að fá greiðslu þegar 3% eru komin í vanskil. Næsti fyrir ofan fer að fá skert sjóðstreymi þegar 3% - 7% lána hafa fallið í vanskil. => transarnir eru misnæmir fyrir tapi og þetta eru sömu áhrif og koma frá gírun.

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna B) Áhrif gírunar á hegðun markaðanna Vanskil undirmálslána hefur í för með sér lækkun á markaðsvirði og veðköll í kjölfarið Vogunarsjóðir þurfa að selja skuldavafninga til að losa um eignir og mæta veðköllum Fáir fjárfestar í stöðu til að kaupa og brunaútsala skapast Hvaða áhrif getur mikil gírun haft á hegðun markaða? Þeir geta farið að sveiflast meira og orðið viðkvæmari fyrir breytingum. T.d. Þarf ekki meira en 3% vanskil til að margir fjárfestar fari að stórtapa, en án gírunar þyrfti t.d. 9% vanskil. => meiri viðkvæmni Vanskil undirmálslána haustið 2007 hafði því í för með sér að fjárfestar á útlánaáhættumarkaði urðu svartsýnir og verð á skuldavafningum fór að lækka. Þá kom að þeim punkti að veðköll voru gerð. Enn frekari fréttir um vanskil komu, og veðköllum fjölgaði. Áður en langt var liðið þurftu fjárfestar að selja stórar stöður í skuldavafningum til að geta borgað veðköllin. Og lokaáhrifin voru að sölupressan á skuldavafningum lækkaði verðið enn frekar og vítahringur skapaðist.

2. Stöðugleiki fjármálastofnanna C) Sjokk getur magnast á útlánaáhættumörkuðum Takmarkaður seljanleiki á útlánaáhættumörkuðum Mesta veltan er þar sem bankar selja fjárfestum nýútgefna skuldavafninga (Primary markets) Lítið er um að fjárfestar séu að versla sín á milli (Secondary markets) Gíraður og einsleitur hópur fjárfesta Takmarkaður seljanleiki er á útlánaáættumörkuðum. Útskýra primary og secondary markets. Gíraður og einsleitur hópur fjárfesta Þetta veldur því að kaupendahliðin á mörkuðum getur auðveldlega horfið. Markaðurinn er það óþroskaður og grunnur Skuldavafningar eru líka ekki stöðluð vara, heldur sérsniðnir að vissu leyti => erfitt að gera stöðluð viðskipti Frá sjónarhóli fjármálastofnanna má því alveg gera ráð fyrir því að sjokk á lánamörkuðum hafa dramatísk áhrif á útlánaáhættumarkaði og að þeir geti hrunið og jafnvel lokast. Það er því ekki gott fyrir stöðugleika fjármálastofnanna að reiða sig á fjármögnun í gegnum þessa markaði því ef markaðirnir hrynja minnkar aðgengi banka að lausafé snögglega og það samtímis ATH! Munum að ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum getur ollið því að bankar hafa minni eftirlit með lántökum og gæði útlána getur minnkað, sem aftur mun leiða af sér aukin vanskil. En hvernig fjármagna sumir bankarnir þessa þenslu í útlánastarfsemi? Jú með skuldavafningum, sem í eðli sínu eru viðkvæmir fyrir vanskilum og eru háðir því að lánamarkaðir séu heilbrigðir!

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? Útlánaáhættumarkaðir Skilgreinum hvernig útlánaáhættumarkaðir virka Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Má vera að vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamörkuðum ágerist með tilkomu útlánaáhættumarkaða? Stöðugleiki fjármálastofnanna Að hvaða leyti er stöðugleiki fjármálastofnanna háður stöðugleika útlánaáhættumarkaða ? Smitleiðir milli fjármálamarkaða Geta útlánaáhættumarkaðir opnað fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða? Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Hvaða áhrif hafa umfjölluð efni á stöðugleika fjármálakerfisins Nú höfum við séð að einstakar fjármálastofnanir geta orðið illa úti og fengið snögga lausafjárþörf ef þær reiða sig of mikið á útlánaáhættumarkaði sem fjármögnunarleið. En hvernig getur þetta magnast frá því að ein fjármálastofnun verður fyrir hnjaski yfir í það að alþjóða millibankamarkaðir verða fyrir sjokki og að lausafjárkreppa verður raunin? Jú það er ef sjokkið getur smitast yfir milli markaðssvæða

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Smit milli fjármálamarkaða á sér stað þegar sjokk á einum markaði eða markaðssvæði eykur verulega fylgni hreyfinga milli markaða, t.d. Fylgni verðlags/veltu á milli markaða eykst Af hverju er mikilvægt að lágmarka smit milli fjármálamarkaða? Hvernig má lágmarka smit milli fjármálamarkaða? Til að hindra smit er mikilvægt að fjármálastofnanir geti staðið af sér óvænt tap Lausafé gerir fjármálastofnunum kleift að mæta óvæntu tapi og standa það af sér Ef lausafé nægir ekki til að mæta tapinu þarf að leita á millibankamarkaði Hvað er smit milli fjármálamarkaða? Jú þegar sjokk á einum markaði smitast yfir á aðra markaði og fylgni milla markaðanna aukast til muna. Af hverju er mikilvægt að lágmarka smit milli markaða? Jú því við viljum ekki að sjokk magnist upp og valdi meirum skaða og umróti á fjármálamörkuðum en nauðsynlegt er. T.d. Er íslenskt efnahagslíf að gjalda fyrir það að lausafjárkreppan hefur smitast og magnast upp á alþjóðavísu. Það sést á skuldatryggingarálagi íslensku bankanna. Við viljum lágmarka slíkt umrót. Hvernig lágmörkum við smit milli fjármálamarkaða? Með því að gera fjármálastofnanir hæfar til að bera óvænt tap og standa af sér sjokk á fjármálamörkuðum. Sterk lausafjárstaða spilar þar lykilhlutverk

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Áhrif á útlánaáhættumarkaða á millibankamarkaði Hafði hrun útlánaáhættumarkaða áhrif á millibankamarkaði? Hvernig smitaðist hrun útlánaáhættumarkaða yfir á millibankamarkaði? Mælum álag á millibankamarkaði (e. Interbank spread) með því að taka mismunin af vöxtum á millibankamarkaði og vöxtum ríkisskuldabréfa: Interbank spread = (6m LIBOR) – (6m T-Bill)

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Álag á millibankamarkaði hækkar snöggt í ágúst 2007 og helst hátt Seðlabanki Bandaríkjanna og ECB dældu fjármagni inn á peningamarkaði til að slá á lausafjárþörfina Rauða línan, með mælikvarða á vinstri ás, sýnir markaðsvirði skuldatryggingarálags tengdu undirmálslánum. Þetta er ágætur mælikvarði á það hvernig útlánaáhættumarkaðirnir hrundu, kannski dálítið ýkt mynd. Bláa línan er á hægri ás, og sýnir í prósentum muninn milli vaxta á millibankamarkaði og vöxtum ríkisskuldabréfa til 6 mánaða. Það er ljóst að á ákv. Tímapunkti í ágúst þá verður ákv. Brestur á millibankamarkaði þar sem álagið hoppar upp í 1,5%. Þessu lægir svo ekki heldur fer þetta upp í 2% og hefur enn ekki jafnað sig. Seðlabankarnir dældu inn fjármagni á peningamarkaði og lækkaði ávöxtunarkrafa á ríkisskuldabréfin í kjölfarið. En þetta sýnir að ákv. Brestur varð í fjármálakerfinu og álag banka á millibankamarkaði hoppaði í nýjar hæðir og óvissan er enn til staða.

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Hrun Dow Jones um 22% innan dags árið 1987 endurspeglast líka sem álag á millibankamarkaði Breytingin er ekki jafn afgerandi og gengur að hluta til tilbaka Til að geta áttað sig á hvað þetta segir okkur er gott að bera þetta við aðrar krísur. Ég tek hér dæmi um hrunið 1987, það má líka taka LTCM krísuna ofl. En þær sýna allar sama mynstur og hér: Það er meira flökt á millibankamarkaði Augljós svörun þar sem álagið eykst á millibankamarkaði Síðan gengur þetta tilbaka Erfitt að finna jafn dramatíska breytingu á millibankamörkuðum

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Hrun á útlánaáhættumörkuðum hafði tvær afleiðingar fyrir banka Eignir banka lækkuðu í virði Fjármögnunarleið lokaðist Af hverju gerðist þetta? En ekki bara einangrað vandamál Northern Rock? Vegna þess að mjög margir bankar urðu samtímis fyrir tveim áhrifum: Eignir lækka í verði Fjármögnunarleið lokaðist Skoðum efsta kassann: eignir bankans lækka í virði, felst í því: Vöruhús útlána: safn útlána, og hluti þess í formi tilbúinna skuldavafninga t.d. 2-3 tilbúnir til sölu => þetta lækkaði allt í verði ABCP eignir þurfti að taka aftur á efnahagsreikninginn!!! Útskýra ABCP: 1) Skúffufyrirtæki 2) Fyrirtækjalán og skuldavafningar 3) skammtímabréf Skoðum neðsta kassann: möguleikar til fjármögnunar takmarkast Bæði útgáfa skuldavafninga og ABCP fjármögnun lokast

3. Smitleiðir milli fjármálamarkaða Afleiðingarnar eru: Aukin lausafjárþörf banka samtímis Fjármögnun verður dýrari á alþjóða fjármálamörkuðum Báðir þessir kassar hafa sömu áhrif á banka: Aukin lausafjárþörf ! Verðminni eignir hefur þau áhrif að bankinn hefur minni tekjur til að standa undir skuldum sínum Aukin útlánastofn sem bankinn þarf að taka á sínar bækur kallar á að hann geti fjármagnað þann stofn Lokaðar fjármögnunarleiðir þýðir að það er erfiðara að fjármagna sig => Samtímis eftirspurnarkippur eftir lausafé Það er áhugavert að skoða hvernig stærðarhlutföllin eru: -Undirmálslánamarkaðurinn er um $700 milljarðar Skuldavafningamarkaðurinn er u.þ.b $11.000 milljarðar => 15 sinnum stærri Útgáfa á húsnæðislánatengdum skuldavafningum í Evrópu og U.S. féll um 82% júlí – okt. 2007 Útgáfa af CDO á alþjóðavísu féll um 90% á sama tímabili

Rætur lausafjárkreppunnar: Undirmálslán eða útlánaáhætta? Útlánaáhættumarkaðir og fjármálastöðugleiki Skilgreinum útlánaáhættumarkaði og fjármálastöðugleika Ósamhverfar upplýsingar á lánamörkuðum Má vera að vandamál ósamhverfra upplýsinga á lánamörkuðum ágerist með tilkomu útlánaáhættumarkaða? Stöðugleiki fjármálastofnanna Að hvaða leyti er stöðugleiki fjármálastofnanna háður stöðugleika útlánaáhættumarkaða ? Smitleiðir milli fjármálamarkaða Geta útlánaáhættumarkaðir opnað fyrir nýjar smitleiðir milli fjármálamarkaða? Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Hvaða áhrif hafa umfjölluð efni á stöðugleika fjármálakerfisins Augljóst að um smit er að ræða. Og ástæðan er að þetta hefur snert nógu marga banka að nógu miklu leyti til þess að hrista við alþjóða fjármálamörkuðum þ.a. Afleiðingin er að fjármagn hefur orðið mun dýrara og það í einum snöggum kipp. Þeim mun mikilvægara fyrir banka að hafa sterka lausafjárstöðu til að geta staðið þetta af sér Drögum þetta nú saman í niðurstöður

Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Ósamhverfar upplýsingar Vísbendingar um að vandamál ósamhverfra upplýsinga hafi ágerst á lánamörkuðum og útlánaáhættumörkuðum Svik meðal lánamiðlara hefur í för með sér lakari upplýsingar um lántakendur Lánshæfismatsfyrirtækjunum hefur ekki tekist að endurspegla áhættu skuldavafninga Slíkar ósamhverfar upplýsingar geta leitt af sér: Fjármagn leitar ekki í arðbærustu fjárfestingarkostina Auknar líkur á vanskilum því einstaklingar með slakt greiðslumat fá lán samt sem áður Aukið framboð á lánamarkaði og möguleg fasteignabóla Svik hjá lánamiðlurum og ýmsar vísbendingar um slakt eftirlit banka með lántakendum bendir til að vandamál ósamhverfra upplýsinga hafi ágerst á lánamörkuðum. Það hvað lánshæfistmatsfyrirtækjum hefur gengið illa að endurspegla áhættu í skuldavafningum með einkunum sínum bendir til verulegs upplýsingaskorts hjá fjárfestum á útlánaáhættumörkuðum Afleiðingar slíkra ósamhverfra upplýsinga er að fjármagn leita ekki í arðbærustu fjárfestingarkostina! Ef bankar geta lánað út til einstaklinga sem standast ekki greiðslumat en selja svo áhættuna og standa uppi með gróða er þá ekki kominn hvati til að lána hverjum sem er? Skoðum bara lánin sem U.S. Bankar hafa lánað sem hafa haft lága vexti fyrstu 2-3 árin en fara svo í fljótandi vexti. Þetta er sérsniðið fyrir einstaklinga sem hafa lága greiðslugetu, en 2-3 árum seinna þegar bankinn er búinn að selja lánin af sínum bókum þá hækka vextirnir og einstaklingarnir falla í vanskil! Aukið lánaframboð á lánamarkaði getur skapað umfram fjármagn á lausu og líkur á t.d. Fasteignabólu aukast. Hvaða áhrif hefur þetta á fjármálastöðugleika: Fasteignabóla er ekki góð fyrir fjármálastöðugleika Það að fjármagn renni í óarðbær fjárfestingarverkefni er ekki gott fyrir langtíma stöðugleika og skilvirkni fjármálakerfisins

Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Stöðugleiki fjármálastofnanna Almennt séð er jákvætt að fjármálastofnanir geti dreift útlánaáhættu sinni En sumir benda á að aukin seljanleiki útlána geti hvatt banka til að taka meiri áhættu: Bankar fjármagna sig á útlánaáhættumörkuðum Nota fjármagnið til að lána út enn frekar og kannski í áhættusamari verkefni Ef fjármálastofnanir verða of háðar útlánaáhættumörkuðum getur sjokk á mörkuðunum valdið skyndilegri lausafjárþörf Alltaf gott þegar áhættu er dreift, EN við verðum að horfa á hvernig hegðun og rekstur banka breytist þegar seljanleiki útlána þeirra eykst ! Ef niðurstaðan er að bankarnir selja útlánin, og nota svo fjármagnið sem þeir fá til að fjárfesta í enn áhættusamari fjárfestingarverkefnum t.d. Lána einstaklingum sem standast ekki greiðslumat. Eru þá ekki bankarnir í raun farnir að taka meiri áhættu ? Ef bankar lána fjármagnið til áhættusamra verkefna og reiða sig á fjármögnun á útlánaáhættumörkuðum þá verða þeir að sumi leyti háðir því að útlánaáhættumarkaðir séu stöðugir ! En gírun, einsleitur hópur fjárfesta og takmarkaður seljanleiki skuldavafninga bendir einmitt til hins öfuga að útlánaáhættumarkaðir séu frekar óstöðugir og viðkvæmir gagnvart t.d. Vanskilum á lánamörkuðum

Áhrif útlánaáhættumarkaða á fjármálastöðugleika Smitleið milli fjármálamarkaða Eignir banka lækka snögglega í virði ef útlánaáhættumarkaðir hrynja Fjármögnunarleið banka takmarkast eða jafnvel lokast Óvissa um hversu stórt tapið er skapar óvissu og áhættufælni meðal fjárfesta Fjármögnun verður á skömmum tíma dýrari en áður Þegar nógu margir bankar eru farnir að nýta sér útlánaáhættumarkaði og verða fyrir áþreifanlegu tjóni þegar þeir hrynja þá smitast þetta inn á almenna millibankamarkaði því þeir verða samtímis fyrir áhrifunum: Lækkun eigna Fjármögnunarleiðir lokast Afleiðingin er að þeir þurfa allir á lausafé að halda Mikil óvissa um stöðu bankanna skapar óvissu meðal fjárfesta og vekur áhættufælni Fjármögnun dýrari Niðurstaðan mín er að rótin liggur í að tryggja lágmörkun ósamhverfra upplýsinga á fjármálamörkuðum!!! Bankar verða að hafa hvata til að tryggja gæði útlána eftir bestu getu!!! Og fjárfestar verða að geta verðlagt áhættu fjármálaafurða rétt hverju sinni. Það er forsenda stöðugleika í hagkerfinu og ef farið er út af sporinu eru afleiðingarnar slæmar.

Spurningar?