固定收益证券概述 厦门大学金融系 陈蓉

1 1 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 固定收益证券？ 承诺未来还本付息的债务工具以及相关衍生产品 的总称

2 2 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 固定收益证券范畴 固定收益证券：债务工具及相关衍生品 基础性债务工具 资本市场工具 国债 公司债 市政债券 …… 货币市场工具 国库券 同业拆借 商业票据 银行承兑汇票 回购 …… 固定收益证券衍生品 利率衍生品 远期利率协议 国债期货 欧洲美元期货 利率互换 利率期权 …… 信用衍生品 信用违约互换 …… 结构型债务工具 嵌入衍生产品 含权债券 收益连结型产品 …… 资产证券化产品 抵押贷款支持证券 资产支持证券 ……

3 3 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 债券 VS 股票

4 4 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011

5 5 利率衍生产品 VS 其他衍生产品

6 6 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 Syllabus 固定收益证券概述 债券价格与收益率 利率远期、利率期货与利率互换 静态利率期限结构：解构、理论与拟合 利率风险管理初步 固定收益证券资产组合管理 动态利率期限结构模型 利率期权定价 高级利率风险管理

7 7 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 Textbook 《固定收益证券》，陈蓉 郑振龙， 北京大学出版 社， 2011 年 9 月.

8 8 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 References Lionel Martellini, Philippe Priaulet, Stephane Priaulet, 2003, Fixed-income securities: valuation, risk management and portfolio strategies, Wiley. Suresh M. Sundaresan, 1997, Fixed income markets and their derivatives, South-Western College Publishing. Hull, J.C., 2008, Options, futures and other derivatives, 7 th edition, Prentice Hall. Moorad Choudhry, 2005, Fixed-income securities and derivatives handbook, Bloomberg. Frank J. Fabozzi, 2000, Bond markets, analysis and strategies, 4 thedition, NJ :Prentice Hall

9 9 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 ( 美 ) 布鲁斯 · 塔克曼 (Bruce Tuckman) 著, 黄嘉斌译, 固定收 益证券, 北京 : 宇航出版社, 李奥奈尔 · 马特里尼, 菲利普 · 普里奥兰德著, 肖军译, 固定 收益证券 : 对利率风险进行定价和套期保值的动态方法, 北 京 : 机械工业出版社, 谢剑平, 固定收益证券 : 投资与创新, 人民大学出版社, 薛立言刘亚秋, 债券市场, 东华书局, 林清泉, 固定收益证券, 武汉大学出版社, 姚长辉, 固定收益证券 : 定价与利率风险管理, 北京大学出 版社, 2006

10 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 Database and Internet Resources The CRSP US Treasury Database 万得 / 红顶 中 国债券信息网 shouye/index.jsp 中国货币网 和讯债券 ……

11 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 固定收益证券范畴 固定收益证券：债务工具及相关衍生品 基础性债务工具 资本市场工具 国债 公司债 市政债券 …… 货币市场工具 国库券 同业拆借 商业票据 银行承兑汇票 回购 …… 固定收益证券衍生品 利率衍生品 远期利率协议 国债期货 欧洲美元期货 利率互换 利率期权 …… 信用衍生品 信用违约互换 …… 结构型债务工具 嵌入衍生产品 含权债券 收益连结型产品 …… 资产证券化产品 抵押贷款支持证券 资产支持证券 ……

基础性债务工具

13 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 基础性债务工具基本要素 发行条款：发行人、担保、市场、货币单位 到期条款 计息条款：息票率、计息频率、计息日惯例、日 期 附息债 VS 零息债 固定利率 VS 浮动利率 计息日惯例 还本条款 含权条款

14 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 资本市场工具 政府债券 T-bill, T-note,T-bond, TIPS, STRIPS 政府机构债券 地方政府债券 公司债 偿债优先：优先债（ senior debt ）、一般债务、次级债（ subordinate debt ） 中期票据（ MTN ） / 结构性票据（ structured notes ）

15 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 货币市场工具 美国市场中国市场 同业拆借 国库券短期国债、中央银行票据 商业票据短期融资券 汇票 大额可转让定期存单 ---- 回购

16 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 短期国债与央票 美国国库券 美国国库券的报价：贴现率报价（并非实际收益率） 例：票面 100 元，实际价格 98 元，则贴现率报价： 但其真实年收益率为 中国的国库券：真实收益率或真实价格报价 央票

17 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 商业票据与短期融资券 商业票据（ CP ） 本票，高信用等级的企业发行的无担保短期债务凭证 贴现式发行 资产支持商业票据（ ABCP ） ABCP 的特点：以金融资产为担保发行 ABCP 的风险：资产与负债的流动性错配 中国的短期融资券

18 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 回购 回购流程 正回购与逆回购 质押式回购与买断式回购

固定收益证券衍生品

20 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 利率远期、利率期货与利率互换 利率远期： FRA 和债券远期 利率期货 以债务工具或利率作为标的资产的期货合约 短期利率期货： CME3 个月欧洲美元期货 长期利率期货： CME 长期美国国债期货 利率互换

21 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 利率期权 利率上限 利率下限 利率双限 利率互换期权

结构型债务工具

23 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 在债务工具中嵌入衍生产品 含权债 Callable bonds Puttable bonds Convertible bonds 可交换债券 收益连结型产品

24 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 资产证券化产品

25 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 理解资产证券化 资产证券化的定义：将资产打包，以证券形式出售 资产证券化的动机 原有资产流动性差 原有资产信用等级不高 资产证券化的前提：有可预期的、相对稳定现金流 资产证券化的关键性设计 流动性 风险隔离 信用增强（ credit enhancement ）

26 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 资产证券化产品 早期的抵押贷款支持证券（ MBS ） 抵押过手证券 担保抵押证券（ CMO ） 剥离式抵押支持证券（ SMBS ） 更具一般性的资产支持证券（ ABS ） ABCP 现金 CDO

27 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 ABCP ABS 和 CP 的结合 短期的 ABS ABCP 没有活跃的二级市场，其投资者通常持有到期 一项 ABS 通常对应一个专门的 SPV ，而一项典型的 ABCP 计划中的 SPV 通常持续经营，定期以新的 ABCP 发行来购 买新的资产 ABS 经常有优先 / 次级的多层证券结构， ABCP 则往往没 有级次差别，所有商业票据具有相同的风险和回报结构

28 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 现金 CDO 现金 CDO 与传统 ABS 的区别 现金 CDO 以债务工具为抵押资产，甚至 ABS 本身都是现 金 CDO 的抵押资产（再证券化） 现金 CDO 创造的目的往往在于套利 现金 CDO 要求相异性与低相关性，以充分分散风险 现金 CDO 注重信用级次（ credit tranche ）

29 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 次贷危机

固定收益证券市场

31 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 一级市场 美国国债 招标方式：非竞争性招标与竞争性招标 竞价方式：到期收益率 竞价价格决定机制：单一价格拍卖（荷兰式拍卖） 中国记账式国债与政府机构债券 竞价方式：到期收益率、利差或价格 竞价价格决定机制：单一、多重、混合式拍卖机制

32 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 二级市场 OTC 市场： 意向报价和对话报价 双向报价和做市商制度

33 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 全球固定收益衍生品场外场内年交易量

34 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 全球场内交易的利率衍生产品

35 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 全球场外交易的利率衍生产品

36 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 中国债券市场产品结构 年份国债 地方 政府债 企业债金融债公司债央行票据 短期 融资券 中期票据 资产支持 证券 可转债 可分离 转债 合计 20009, , , , , , , , , , , , , , , , , , , , ,242.01, , , , , ,882.72, , , , , ,220.03, , , , , ,735.04,193.11, , ,087.52, , ,395.91, ,015.04,496.18, ,173.5

37 Copyright © Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011 中国银行间债券市场成交额