第一節 預測與其他分析的關係 第二節 預測技術 第三節 季節性與期中預測 第五章 前景分析 : 預測 第一節 預測與其他分析的關係 第二節 預測技術 第三節 季節性與期中預測

第1節 預測與其他分析的關係 基本上預測並不是一個獨立的分析，而是將經營策略分析、會計分析、財務分析的各項結果，加以總結整理。欲對未來獲利情形加以預測，必須建立在前面各項分析的基礎上。

第2節 預測技術 2.1 預測的整體架構 2.2 預測起始點 2.3 細部預測 2.4 敏感性分析

2.1 預測的整體架構 預測未來績效最好的方法就是整體預測，也就是同時對盈餘、現金流量，以及資產負債進行預測。即使分析者所感到興趣的只是某項單一層面，整體預測仍有其重要性，因其可排除一些不切實際的假設。 不同的產業有不同的關鍵項目，但是除了金融服務業以外，大體上各產業必然存在二大預測關鍵項目，一是營收預測，一是利潤預測。

2.2 預測起始點 一、銷貨收入 年銷貨收入大致遵循著「趨勢性隨機漫步」的型態，即銷貨（t+1）=銷貨（t）+近幾年來的平均變動。 二、盈餘 2.2 預測起始點 一、銷貨收入 年銷貨收入大致遵循著「趨勢性隨機漫步」的型態，即銷貨（t+1）=銷貨（t）+近幾年來的平均變動。 二、盈餘 通常盈餘也是大致遵行「趨勢性隨機漫步」或是「隨機漫步」的型態，即盈餘（t+1）=盈餘（t）+誤差項。

三、投資報酬 ROE和其他投資報酬的指標都具有平均數復歸的特性。也就是說，高於或是低於平均報酬率的公司，通常會在三至十年內回復到正常的報酬水準。 圖5-1 ROE的時間變化圖 四、獲利率 ROE = 淨利率 × 資產週轉率 × 權益乘數 資產週轉率基本上是產業技術的函數，因此資產週轉率通常相當穩定；而管理當局的資本結構政策不會經常改變，所以財務槓桿也很穩定。獲利率和ROE一樣，長期下來會因競爭壓力而趨向正常水準。

2.3 細部預測 一、銷貨收入預測 二、費用與盈餘預測 三、資產負債預測 四、現金流量預測

一、銷貨收入預測 大多數的預測活動都始於銷貨或營收預測，對大型零售公司來說，銷售預測通常會考慮上年度的營收、增加的零售據點，以及每個零售點的銷貨成長。 當欠缺足夠的歷史資料可資參考時，可採取另一種目標市場估計法，也就是先估計目標市場的大小，並預估市場滲透度，同時評估要多久可以達到該滲透程度。Ex: 表5-1列示了對Compaq營收及盈餘的預測。 Duff & Phelps的預測似乎是建立在整體觀點上，就是將公司是唯一個整體來預測。表5-2即一細部預測，比表5-1預測要好的多。

表5-1分析師於1993年2月對Compaq公司1993年所作盈餘預測 1992年實際 1993年預測 $百萬 佔銷貨% 銷貨收入 銷貨成本 毛利 研發成本 銷管及一般費用 營業外收支 稅前盈餘 稅 合併公司盈餘 聯屬公司權益所得 淨利 ROE 基本EPS 充分稀釋EPS $4,100 100% $5,330 2,905 71% 3,994 74% 1,195 29% 1,386 26% 173 4% 160 3% 699 17% 746 14% 28 1% 0% 295 7.2% 479 9.0% 97 2.4% 158 3.0% 198 4.8% 321 6.0% 15 0.4% 0.0% $213 .11 $2.58 $2.52 5.2% .15 NA $3.80

二、費用與盈餘預測 不同的費用背後有不同的驅動因子，所以費用的預測應該逐項進行。其中幾項主要的費用項目都與銷貨密切相關，可以銷貨百分比表達，例如銷貨成本、銷管成本等。R&D與目前的銷貨較無直接關係，但大致上仍具有長期關係。 以Compaq為例，三項主要費用－銷貨成本、R&D費用、以及銷管費用－均以銷貨百分比來預測（詳表5-1）

三、資產負債預測 不同的資產負債項目代表不同的營業或投資、理財活動，因此背後的驅動因子可能互不相同，故最好是逐項預測。不過，有些帳戶如營運資金與固定資產等，就長期而言，受到銷售活動的影響，可透過銷貨百分比加以預測，但要經過資產使用效率預期變化的修正。 （ref:表5-3）

四、現金流量預測 盈餘與資產負債帳戶的預測，即隱涵了現金流量的預測。表5-4為對Compaq1994年現金流量的預測。除了資本支出、利息費用、折舊費用、遞延所得稅等項目外，大多數的項目都可以由表5-3中的盈餘與資產負債資料來計算獲得。

表5-4 Compaq公司1994年可支配現金流量預測 單位：US$M 淨利 $517 非當期營業應計事項之調整： 遞延所得稅 34 折舊 211 762 稅後利息收支淨額之調整 22 營運資金投資與利息支付前之營業現金流量 784 營運資金投資 應收款 （123） 存貨 （115） 預付費用及其他 7 應付款 176 應付所得稅 25 其他流動負債 87 其他調整事項 （76） （19） 營運資金投資後利息支付前之營業現金流量 765 稅後淨利息支出 22 營運資金投資後及利息支付後之營業現金流量 743 資本支出 （218） 可支配現金流量 $525

2.4 敏感性分析 以上所有關於預測的討論都只是一個「最佳猜測」而已，而未能觸及其他的可能狀況，似欠週延。例如，在評估有無短期融資需要的可能性時，對淨利與資產週轉的預測似以較保守的觀點為宜。又如，如欲評估Compaq的價值，也應考慮銷貨成長、獲利率、資產利用率等對某些關鍵性假設之敏感性。 敏感性分析在界定利潤與現金流量的關鍵驅動因子方面很有幫助。由表5-5可以發現，銷售成長越強，可支配現金流量越少。主要是因為越高的銷貨成長越需要較大的管理資金投資。

表5-5 對Compaq公司1994年盈餘與現金流量預測：敏感性分析 銷貨成長率 獲利率 推算金額(百萬元) 銷貨 盈餘 可支配現金流量 10% 4% $7,910 316 506 5.9% 469 659 8% 633 822 21% $8,712 348 356 517 525 697 705 30% $9,348 374 238 555 419 748 612 註：基本狀況（銷貨成長率21%，利潤邊際5.9%）列示於表5-3與5-4。 不同情境係假設資產週轉與槓桿維持不變下的不同情境。

第3節 季節性與期中預測 季節性對銷貨與盈餘行為的重要性可能超乎一般想像。它不僅出現在一般人所熟知的零售業聖誕節假期中，季節性現象甚至可能與氣候有關、與新產品推出的習慣有關，或者與其他各種出人意料的因素有關。 因此，預測的起始基準點絕不能只著眼於上一季的績效。如果一定要選擇一季的績效作為基準，也以上年同季的資料為宜。

Foster模型適用於不少產業。以數學表示，設Qt表第t季的盈餘或是每股盈餘，E（Qt）為其期望值，δ為本季節盈餘年成長的長期趨勢，ψ則為上季的年度成長金額(Qt-1 – Qt-5)的一定比例： E(Qt) = Qt-4+δ+ψ(Qt-1– Qt-5 ) 此一模型亦適用於銷貨資料。單季盈餘決定於三個因素：上年同季盈餘、季節盈餘年成長的長期趨勢、上季年成長的一部分。

如以Foster模型來預估該公司1994年第一季的EPS，即以1993年第一季的EPS($1 如以Foster模型來預估該公司1994年第一季的EPS，即以1993年第一季的EPS($1.23)起始，加上預料將呈向上增加的趨勢，以及上一季所呈現的年成長($1.74 – $1.11)的一部分。更具體地說，當參數ψ與δ以表5-6的資料按Foster模型來估計時，可分別得到估計值0.08與0.49，因此1994年第一季的應為$1.62： E(Qt)＝Qt-4 + 0.08 + 0.49(Qt-1 – Qt-5) ＝1.23 + 0.08 + 0.49(1.74 – 1.11) ＝1.62

表5-6 1987-1993年各季每股盈餘 季末月份 1993 1992 1991 1990 1989 1988 1987 三月 $1.23 $0.50 $1.26 $1.08 $0.99 $0.60 $0.27 六月 1.21 0.35 0.23 1.17 0.99 0.72 0.39 九月 1.26 0.59 -0.82 1.38 1.02 0.69 0.48 十二月 1.74 1.11 0.77 1.50 0.93 1.08 0.63 年度EPS $5.45 $2.58 $1.49 $5.14 $3.89 $3.15 $1.80