1. Međunarodno finansiranje II

2. Efektivna kamatna stopa u nacionalnoj valuti – moramo da posmatramo i kamatnu stopu i devizni kurs. Iako je kamatna stopa niska, jačanje valute u kojoj se preduzeće uzajmilo poskupljuje evrokredit u tolikoj meri da se ispostavi da je bilo bolje zadužiti se na domaćem tržištu po višoj kamatnoj stopi.
Domaće preduzeće je uzelo jednogodišnji kredit u evrodolarima u iznosu od 1 mil. USD sa fiksnom kamatnom stopom od 8%. Na domaćem tržištu banke su nudile dinarske kredite po stopi od 20%. Devizni kurs u trenutku uzajmljivanja je bio 1 USD = 50 RSD, pa je iznos kredita u dinarima bio 50 mil. RSD. Nakon jedne godine, preduzeće vraća ukamaćeni kredit u vrednosti od USD. U međuvremenu je dinar depresirao na 1 USD = 60 RSD, pa je za vraćanje kredita bilo potrebno RSD. Efektivna kamatna stopa u dinarima je, prema tome: / = 29,6%!

3. Efektivnu kamatnu stopu u nacionalnoj valuti ćemo izračunati prema sledećem obrascu:
gde su: if efektivna kamatna stopa u domaćoj valuti u procentima, i* nominalna kamatna stopa na evrotržištu (u decimalnom zapisu) i ef relativna promena deviznog kursa (ne vrednosti valute!) u decimalnom zapisu. U prethodnom primeru:

4. Međunarodno tržište novca
Poslovi finansiranja na kratak rok, kraći od jedne godine.
Na međunarodnom tržištu preduzeće može da se kratkoročno uzajmi, ali ovo može biti skup način finansiranja. Kapital se može jeftinije pribaviti emisijom i prodajom kratkoročnih hartija od vrednosti, čime se zaobilaze banke kao izvor (skupih) kredita; to je proces sekjuritizacije.

5. Zapisi ili note su kratkoročni finansijski instrumenti koji se često nazivaju i obveznicom sa rokom dospeća do jedne godine. Zapisi su instrumenti kojim se izdavalac obavezuje da u roku dospeća plati kupcu pozajmljeni iznos uvećan za kamatu.
Na međunarodnom tržištu se emituju evrozapisi (euronotes). To su kratkoročni finansijski instrumenti koji se emituju kao deo dugoročnog finansijskog aranžmana. Zajmotražilac, naime, emituje zapise na tri ili šest meseci tokom višegodišnjeg perioda, a banka se obavezuje da zapise proda investitorima na tržištu ili da, ako nema tražnje, sama otkupi svaku emisiju zapisa.

6. RUF. Revolvirajuća garantovana sredstva (revolving underwriting facility). Emitentu se omogućava kontinuirano prikupljanje sredstava izdavanjem kratkoročnih hartija od vrednosti (obično na rok od tri do šest meseci) a u roku trajanja aranžmana (pet do sedam godina). Banke garantuju klijentu da će ili kontinuirano prodavati emitovane hartije ili će same otkupiti emisiju ukoliko drugi investitori ne pokažu interesovanje.
NIF. Ukoliko sindikat ne garantuje prodaju čitave emisije reč je o aranžmanu za emisiju zapisa (note issuance facilities).
TRUF. TRUF (transferable revolving underwriting facility) je prenosivi RUF, što znači da se bankama pruža mogućnost, uz odobrenje emitenta, da transferišu svoja prava i obaveze iz aranžmana na druge institucije.
MOFF. To su sredstva za finansiranje sa više opcija (multiple option funding facilities), pošto pružaju mogućnost emitentu da promeni karakteristike zapisa koji je emitovan (na primer, valutu ili rok dospeća) u zavisnosti od njegovih finansijskih potreba. Najčešće emitent zadržava pravo da, ako mu sredstva nisu potrebna, odustane od predstojeće emisije ili da prolongira sledeću emisiju zapisa. Takođe, ročnost zapisa nije fiksirana; emitent može odabrati u jednom slučaju tromesečni a u sledećem periodu šestomesečni zapis.

7. Evrokomercijalni zapisi (ili papiri) (eurocommercial papers) predstavljaju kratkoročne obligacije koje izdaju renomirane korporacije (blue chips) na međunarodnom finansijskom tržištu i prodaju ih neposredno zainteresovanim investitorima. Evrokomercijalnim zapisima korporacije finansiraju korporacije.
Kamatna stopa na evrokomercijalne zapise je relativno niska, što proističe iz velikog ugleda emitenta i niskih transakcionih troškova.

8. Međunarodno tržište obveznica
Strane obveznice se emituju u inostranstvu i denominirane su u valuti zemlje u kojoj se emituju. Na primer, švajcarska kompanija emituju obveznice u SAD u dolarima; želja je da se privuku američki investitori i dolari.
Ključno je da emisija stranih obveznica podleže pravilima i regulaciji zemlje u kojoj se emituju. Postoje obaveze u vezi sa najavom i fazama emisije, regulatorni organi analiziraju i odobravaju emisiju, zahtevaju se detaljne informacije od investitora (transparentnost), države često kontrolišu redosled, obim i trenutak emisija (»postrojavanje emitenata«), pošto ne žele da stranci poremete novčanu masu, devizne rezerve i devizni kurs ili da istisnu lokalne zajmotražioce. Strana preduzeća moraju da prilagode svoje računovodstvene izveštaje da bi dobila dozvolu za emisiju stranih obveznica, što je skup i mukotrpan posao.

9. Strane obveznice imaju popularne nazive koji označavaju države u kojima su emitovane: Jenki obveznice (obveznice stranih emitenata u SAD denominirane u dolarima), Samuraj obveznice (strane obveznice u Japanu), Buldog obveznice (strane obveznice u V.Britaniji), Rembrant obveznice (strane obveznice u Holandiji), Matador (strane obveznice u Španiji).
Evroobveznice se takođe emituju u stranoj zemlji (najčešće u više zemalja istovremeno), ali ne u valuti zemlje u kojoj su emitovane. Na primer, švajcarska kompanija emituje obveznice u SAD u jenima; želja je da se privuku investitori iz više zemalja i jeni. Emisija evroobveznica je znatno manje regulisana od nacionalnih i stranih obveznica. Monetarne vlasti i regulatori finansijskog tržišta su manje zabrinuti pošto emisija evroobveznica ne pogađa (neposredno) domaći novac.

10. Na zahtev emitenta obveznice rejting agencije određuju ocenu obveznice, ali, s obzirom na dobrovoljni karakter, za ovo se odlučuju samo najkvalitetnije kompanije koje će zaslužiti najviše ocene. Usluga rejting agencije (Moody's, Standard & Poor's (S&P) i Fitch) se plaća.
Što veći rejting emitent zasluži, njegov kreditni rizik je niži, pa će samim tim biti niža i kamatna stopa koju emitent nudi kupcima evroobveznica.
Moody's rangira obveznice u devet osnovnih kategorija: Aaa, Aa, A, Baa, Ba, B, Caa, Ca i C. Ocene od Aaa do Baa (prve četiri) se karakterišu kao investicione ocene (investment grade) i smatraju se odlikom visoke i srednje kreditne sposobnosti (niskog rizika). Niže ocene su špekulativne (speculative grades). Neocenjene obveznice su tzv. junk bonds, što znači da postoji visoka verovatnoća nenaplativosti potraživanja, pa je u cilju prodaje emisije neophodno ponuditi izuzetno visoku kamatnu stopu. U okviru svake od devet kategorija ocena postoji numerički dodatak (1,2 i 3), čime se vrši gradacija ranga u okviru kategorije na gornju, srednju i donju kategoriju. Tako će Baa2 biti nešto manje rizična ocena od Baa3 u okviru srednje rizičnosti.

11. Evroobveznice sa fiksnim prinosom (obične evroobveznice, straight eurobonds). Na obične (straight) evroobveznice naznačena kamata se plaća u periodičnim intervalima i to, najčešće, godišnjim, za razliku od domaćih obveznica gde su uobičajeni šestomesečni intervali. Često se obične evroobveznice emituju sa opcijom ranije otplate duga (pre roka dospeća), pošto emitent želi da u periodu niskih kamatnih stopa da zameni stari dug novim dug sa nižom kamatnom stopom.
Evroobveznice sa promenljivom kamatnom stopom (floating-rate eurobonds). Nominalna kamatna stopa se kod evroobveznica sa promenljivom kamatnom stopom periodično (kvartalno ili polugodišnje) prilagođava promenama referentne kamatne stope (tromesečni ili šestomesečni LIBOR i sl). Obveznica može imati minimalnu kamatnu stopu (pod, floor) ili maksimalnu kamatnu stopu (plafon, cap) po kojoj se vrše isplate bez obzira na referentnu vrednost.

12. Diskontne evroobveznice (obveznice sa nultim kuponom, zero-coupon eurobonds). To su evroobveznice koje ne donose periodičnu kamatu njenom vlasniku. Kamata se ovde realizuje prilikom kupovine obveznice po ceni nižoj od nominalne, dok se investitoru u roku dospeća isplaćuje puna nominalna cena obveznice.
Konvertibilne evroobveznice (convertible eurobonds). To su obveznice koje vlasniku uz fiksnu kamatu pružaju i mogućnost zamene obveznice za određeni broj običnih akcija emitenta, po unapred definisanim uslovima. Zbog ove opcije konvertibilne opcije se emituju sa nižom kamatnom stopom od uporedivih običnih obveznica.

13. Hipotekarne evroobveznice (mortgage-eurobonds)
Hipotekarne evroobveznice (mortgage-eurobonds). Sredinom osamdesetih godina prvi put su emitovane hipotekarne evroobveznice kod kojih je emitent kao garanciju založio određenu hipoteku. Ova vrsta obveznica je pružila mogućnost i dužnicima sa visokim kreditnim rizikom da se pojave na evrotržištu, jer je povećani rizik za investitora kompenziran kolateralom koji će u slučaju neispunjenja obaveza emitenta obeštetiti kupca obveznice.
Delimično isplaćene evroobveznice (partly paid eurobonds). Ove hartije omogućavaju inostranom investitoru da pri kupovini obveznice plati samo deo vrednosti obveznice (obično ispod 50%, najčešće jedna trećina), a da ostatak iznosa isplati posle određenog perioda (najčešće šest meseci) po ranije utvrđenoj ceni obveznice koja je denominirana u (za njega) inostranoj valuti. Investitor, naime, veruje da će valuta denominacije neposredno u periodu nakon emitovanja hartije slabiti i da će iznos sredstava za preostali deo isplate moći da pribavi po povoljnijem kursu.

14. Obveznice sa dvostrukom valutom (dual-currency bonds)
Obveznice sa dvostrukom valutom (dual-currency bonds). Ove obveznice emitentu daju pravo da periodične isplate (fiksne kamate) vrši u jednoj valuti (najčešće u valuti u kojoj je denominirana obveznica) a isplatu o roku dospeća (glavnica) u drugoj valuti, po unapred utvrđenom kursu. Kamatna stopa mora biti veća nego za obične obveznice. Japanska preduzeća često emituju obveznice sa dvostrukom valutom prilikom širenja mreže u SAD i to na taj način što se kamate plaćaju u jenima a glavnica u dolarima: periodične isplate su u domaćoj valuti i njih obezbeđuje matična kompanija a glavnica će biti obezbeđena iz proširenog posla filijale u SAD.
Global. Obveznice poznate kao global (global bond) po svojim karakteristikama spadaju i u strane i u evroobveznice. Global je, naime, obveznica koja se plasira na više svetskih finansijskih tržišta istovremeno (izvan zemlje na čiju valutu hartija glasi) i to je osobina koja global svrstava u evroobveznice. Međutim, global je registrovan u zemlji na čiju valutu glasi, što nije svojstveno evroobveznicama. Global je pogodan za emitente kojima su potrebna sredstva u velikom iznosu i koji žele da privuku investitore iz celog sveta.

15. Pitanja
Ako banka u američkom vlasništvu odobrava kredit u funtama reč je o: a. stranom kreditnom tržištu; b. evrokreditu ili c. nema dovoljno podataka za odgovor.
Ukoliko raste inflacija, porašće atraktivnost: a. fiksnih kamatnih stopa ili b. varijabilnih kamatnih stopa.
Ako se možete uzajmiti po fiksnoj kamatnoj stopi od 7% ili po stopi LIBOR + 4 p.p, bićete indiferentni između fiksne i varijabilne stope ako je LIBOR jednak: a. 11%; b. 1%; c. 3% ili d. uvek je poželjno zadužiti se po varijabilnoj kamatnoj stopi.
Ako su referentne banke na londonskom tržištu trgovale međusobno po sledećim kamatnim stopama: 4%, 3,6%, 4,8%, 3,8%, 4,4%, 3% i 5%, koliko iznosi LIBOR.

16. Ako je preduzeće A dobilo kredit po kamatnoj stopi EURIBOR + 4 p
Ako je preduzeće A dobilo kredit po kamatnoj stopi EURIBOR + 4 p.p, onda preduzeće B, lošijeg rejtinga, može očekivati kamatnu stopu: a. EURIBOR; b. EURIBOR + 6 p.p ili c. EURIBOR + 3 p.p.
Ako je u prvoj godini kredit, pri kamatnoj stopi LIBOR + 3 p.p, koštao 7%, u sledećoj godini, kada je inflacija bila veća, može se očekivati vrednost LIBOR od: a. 3%; b 5% ili c. nema dovoljno podataka za odgovor.
Kolika je efektivna cena evrokomercijalnog zapisa, koji je emitovan po nominalnoj vrednosti od evra, plasiran je na rok od 90 dana po ceni od evra, a kurs je posmatranom periodu promenjen a 1 EUR = 85 RSD na 1 EUR = 88 RSD?

17. Kao investitor (kupac obveznice) veći prinos očekivali biste kupovinom obveznice koja ima Baa ili Ca rejting?
Srpsko preduzeće razmatra emisiju obveznica na rok od 20 godina u evrima. Priliv po osnovu prodatih obveznica će biti konvertovan u ruske rublje kako bi se preduzela investicija na ruskom tržištu. Obveznice su denominirane u evrima, a ne u rubljama, zbog niže kamatne stope koja se plaća na dug u evrima. Objasnite sa kojima rizicima se suočava preduzeće. Da li bi rizici bili manji kada bi se planirala ekspanzija u Nemačkoj? Na koji način se preduzeće može zaštiti od rizika?
Neka preduzeća se zadužuju isključivo u nacionalnoj valuti, bez obzira što je kamatna stopa znatno viša nego u inostranstvu. Zašto? Da li je ovakvo opredeljenje ispravno?
Emitovana je obveznica sa varijabilnom kamatnom stopom LIBOR + 5 p.p. i određenim minimalnim i maksimalnim kamatnim stopama (pod i plafon) od 7% i 13%. Koliko će biti opterećenje dužnika ako je LIBOR: a. 1%; b. 5% i c. 7%.

18. Primer: Evroobveznice sa fiksnim prinosom
Januara brazilska kompanija Companhia Vale do Rio Doce (CVRD) emitovala je evroobveznice sa fiksnim prihodom sa sledećim karakteristikama:
Iznos (glavnica): 500 mil. USD
Dospeće: Januar (30 godina)
Cena obveznice: 100%
Kamatna stopa: 8,25%, plaćanje godišnje
CVRD je najveće svetsko preduzeće u oblasti proizvodnje gvozdene rude, planirana emisija je bila 300 mil. USD, ali je povećana na 500 mil. USD nakon što je ispoljena tražnja u vrednosti od mil. USD. U vreme emisije stopa prinosa do dospeća na brazilske državne obveznice je bila 9,02%.

19. Primer: Evroobveznice sa promenljivom kamatnom stopom
Januara United Mexican States je emitovalo dolarsku evroobveznicu sa sledećim karakteristikama:
Iznos (glavnica): 1 mlrd. USD
Dospeće: Januar (5 godina)
Kamatna stopa: 6-m LIBOR + 0,70 pp, plaćanje kvartalno
U vreme emisije hartije šestomesečni LIBOR je iznosio 3,64%. Za prva tri meseca obaveza je iznosila 3,64% + 0,70 pp = 4,64%. Nakon toga, na kraju svakog šestomesečnog perioda kamatna stopa se koriguje u skladu sa tekućom vrednosti LIBOR za dolare.

20. Primer: Konvertibilne evroobveznice
Kanadska kompanija je izdala evroobveznice po kamatnoj stopi od 8%, sa nominalnom vrednošću obveznice od USD. Glavnica je konvertibilna o roku dospeća za obične akcije po konverzionoj ceni po akciji od 23,125 CAD. Svaki američki dolar nominalne vrednosti obveznice može biti konvertovan u kanadske dolare po fiksnom kursu od 1 USD = 1,2007 CAD.
Dakle, za svakih USD zarađenog iznosa nakon povraćaja glavnice, investitor može da kupi 51,9 akcija kanadske komanije ((1.000*1,2007)/23,125).

21. Primer: Delimično isplaćene obveznice
Aprila Evropska investiciona banka je emitovala delimično isplaćenu obveznicu u britanskim funtama, sa obavezom da investitori na dan zatvaranja emisije plate 25% glavnice, a da ostatak od 75% uplate za 12 meseci. Emisijom je prikupljeno 300 mil. GBP a ciljani su inostrani investitori koji su bili privučeni relativno visokim prinosom ali ih je odbijala neobično jaka britanska funta.

22. Primer: Obveznice sa dvostrukom valutom
Avgusta američka Federal National Mortgage Association je emitovala obveznice sa dvostrukom valutom denominirane u jenima sa kamatnom stopom od 8%. Na dan dospeća glavnica se isplaćivala u dolarima. Iznos glavnice u jenima se zamenjivao po utvrđenom kursu od 1 USD = 208 JPY.

23. Primer: Global obveznice
Prvu emisiju obveznica global izvršila je godine Svetska banka, a od tada mnoge međunarodne organizacije, krupne korporacije i nacionalne vlade posežu za ovim finansijskim instrumentom. U studiji koja je prethodila emisiji, stručnjaci Svetske banke su utvrdili da anonimnost nije ključna za veliki broj investitora i da registrovana emisija preko global obveznice ne bi naišla na otpor. Obveznice su bile desetogodišnje, sa kamatnom stopom od 8,375%, a vrednosti emisije najveća do tada – 1,5 mlrd. USD. Uspeh emisije je bio veliki, a kamatna stopa je bila niža od domaćih američkih obveznica i evroobveznica u dolarima. Nakon ovog uspeha Svetska banka uglavnom preko global obveznica prikuplja sredstva na finansijskom tržištu.