1. Hlutabréfamarkaðir vor 2017
Kennari: Haraldur Yngvi Pétursson

2. Innlendur hlutabréfamarkaður

3. Innlendur hlutabréfamarkaður
Fjöldi skráðra félaga í kauphöll
Væntingar eru um 2-3 nýskráningar á ári næstu árin

4. Innlendur hlutabréfamarkaður
Markaðsvirði skráðra félaga

5. Innlendur hlutabréfamarkaður
Markaðsvirði skráðra félaga

6. Innlendur hlutabréfamarkaður
Markaðsvirði skráðra félaga sem hlutfall af VLF

7. Innlendur hlutabréfamarkaður
Staða lífeyrissjóða á innlendum markaði
Mikil umræða hefur verið um stöðu lífeyrissjóða á innlendum hlutabréfamarkaði
Mikið til leidd af vanþekkingu og órökstuddum upphrópunum
Fjárfestingarþörf lífeyrissjóða er ekki jafn mikil og áður hefur verið talið
Nægt framboð af fjárfestingarkostum næstu árin
Lífeyrissjóðir eru ekki hugsunarlaus kaupandi að hlutabréfum á hvaða verði sem er
Umræða um það að vegna fjárfestingarþarfar lífeyrissjóða séu innlend hlutabréf áhættulaus fjárfesting er í besta falli stórhættuleg!
Nýlegar hreyfingar á markaði ættu t.d. að vera ágætis áminning fyrir fjárfesta

8. Innlendur hlutabréfamarkaður
Innlend hlutabréf í safni lífeyrissjóða

9. Innlendur hlutabréfamarkaður
Innlend hlutabréf í safni lífeyrissjóða

10. Innlendur hlutabréfamarkaður
Þróun miðað við erlendar vísitölur

11. Innlendur hlutabréfamarkaður
Núverandi umhverfi
Félögum hefur fjölgað en eru enn fá
Mörg félaganna hafa stóran hluta sinna tekna í erlendum myntum
Félögin ekki eins einsleit og fyrir hrun
Skuldsett viðskipti hafa aukist
Hækkanir hafa verið töluverðar, en misjafnt eftir félögum
Ólíkt því sem ætla mætti af umfjöllun fjölmiðla
Ekki hefur reynt á verulegar leiðréttingar á verðum
Seljanleiki er takmarkaður
Viðskiptavaktir og viðnám ef á reynir er ólíkt því sem áður var
Væntanlega verður áframhald á nýskráningum á markaðinn á næstu árum

12. Hvað ræður þróun markaða?
Áhættufælni og taugaveiklun?

13. hlutabréfamarkaður
Skilvirkni markaða

14. Skilvirkni markaða Kenningin um skilvirkni markaða:
Endurspegla verð á markaði upplýsingar?
Af hverju spurning um skilvirkan markað?
Hefur áhrif á það hvernig við eigum viðskipti sem og fjármál fyrirtækja
Hefur áhrif á eðli eignastýringar
Kenningin um skilvirkni markaða:

15. Skilvirkni markaða
Samkvæmt kenningunni endurspegla verð nákvæmlega og allar upplýsingar.
Þegar upplýsingar liggja fyrir þá eru áhrif þeirra metin m.t.t. verða
Væntingar um þróun í framtíð hafa tafarlaust áhrif á verð í nútíð
Samkeppni tryggir að verð endurspegla upplýsingar
Ekki er hægt að leggja mat á óframkomnar upplýsingar
Þá myndi verð dagsins endurspegla þær

16. Skilvirkni markaða

17. Skilvirkni markaða

18. Skilvirkni markaða Upplýsingar eru gríðarlega verðmætar á markaði
Leitin að aukinni arðsemi hvetur til upplýsingaöflunar
Mikil samkeppni leiðir til þess að upplýsingar koma fram í verði
Kostnaður við upplýsingaöflun kann að vera það hár og ábatinn það lítill að aðeins stærstu aðilar á markaði hafi ábata af

19. Skilvirkni markaða
Ath. að markaður er (oft) atkvæðagreiðsla til skemmri tíma en vigt til lengri tíma
Voting machine vs. weighting machine
Talað er um þrjár kenningar um skilvirkni markaða
“veika” útgáfan
verð endurspeglar allar upplýsingar sem hægt er að fá með því að skoða/rannsaka söguleg gögn. Ekki er hægt að spá fyrir um þróun verðs byggt á gögnum úr fortíðinni. Tæknigreining virkar ekki
“Hálfsterka” útgáfan
allar upplýsingar sem eru opinberar, þ.m.t. upplýsingar um framtíðarhorfur, endurspeglast þegar í verði. Hvorki grunn- eða tæknigreining virkar

20. Skilvirkni markaða “Fullsterka” útgáfan
verð endurspeglar þegar allar upplýsingar sem varða fyrirtækið, jafnvel upplýsingar sem innherjar búa einir að. Ekkert getur orðið til hjálpar til að sjá fyrir þróun verðs, jafnvel þó að við ráðum yfir upplýsingum sem ekki eru opinberar

21. Skilvirkni markaða - greiningar
Tæknigreining (e. technical analysis)
Byggir á upplýsingum um verð og magn til að spá þróun
Gengur útá að markaðurinn sé ekki nógu snöggur að bregðast við
Ef á hverjum tíma verð endurspegla allar tiltækar upplýsingar þá þýðir lítið að horfa til sögulegra gagna
Grunngreining (e. fundamental analysis)
Byggir á ársreikningum og hagfræðilegum upplýsingum
Finna félög sem eru betri en markaðurinn telur
Finna félög sem eru ekki eins slæm og markaðurinn telur

22. Skilvirkni markaða - stýring
Virk Stýring
Greining á einstökum bréfum
Tímasetning viðskipta
Dýrari nálgun
Hentar betur stærri söfnum
Hlutlaus Stýring
Kaup og sala
Hlutabréfavísitölur
Byggir á skilvirkni markaða
ETFar og vísitölusjóðir
Ódýrari nálgun

23. Skilvirkni markaða - stýring
Jafnvel þó að markaðir séu fullkomlega skilvirkir þá hefur stýring hlutverk
Áhættuþol fari saman við áhættu
Skattalegar lausnir
Áhættudreifing

24. Skilvirkni markaða – ráðstöfun fjár
Ef markaðir eru ekki skilvirkir væri ráðstöfun fjármagns ábótavant
Yfirverðlögð félög fengju of mikið fjármagn
Undirverðlögð félög fengju of lítið
Ekki væri ráðist í fjárhagslega skynsömustu verkefnin
Skilvirkur markaður er ekki það sama og markaður með fullkomna spádómsgáfu

25. Skilvirkni markaða - próf
Áhrif atburða:
Tölfræðilegar rannsóknir notaðar til að meta áhrif atburða á hlutabréfaverð
Óvenjuleg ávöxtun hlutabréfa vegna atburðar er metin í samanburði hlutabréf sem verða ekki fyrir óvenjulegum atburði
Ávöxtun er “aðlöguð” til að kanna hvort ávöxtun sé óvenjuleg/umfram það sem búast má við.
Líkan:
rt = at + brmt + et (vænt ávöxtun)
Umfram ávöxtun = (Raun ávöxtun – Vænt ávöxtun)
et = rt - (a + brMt)

26. Skilvirkni markaða - próf
Dæmi:
Gefið er að vænt ávöxtun félags í óbreyttum markaði sé 0,05%
Fylgni bréfsins miðað við markaðinn er 0,8
Ef markaðurinn hækkar 1% hver er vænt hækkun bréfsins?
r = 0,05% + 1%*0,8 = 0,85%
Ef bréfið hækkar um 2% hver er hin óvenjulega ávöxtun?
e = 2% - 0,85% = 1,15%

27. Skilvirkni markaða - próf
Veika útgáfan:
Ávöxtun á skemmri tímabilum er háð fyrri verðum
Vísbendingar að það sé innbyggð leitni / skriðþungi til skemmri tíma
Ávöxtun yfir lengri tíma styður veika formið

28. Skilvirkni markaða - próf
Hálfsterka útgáfan:
Áhrif V/H hlutfalls
Áhrif ef fyrirtæki voru lítil (árstíðarbundin hegðun)
Áhrif – “gleymd” fyrirtæki og seljanleiki
Áhrif vegna innra virðis
Leitni eftir tilkynningu um afkomu

29. Skilvirkni markaða - próf
Litlu janúar áhrifin:

30. Skilvirkni markaða - próf
B/P áhrifin:

31. Skilvirkni markaða - próf
tilkynningu um afkomu áhrifin:

32. Skilvirkni markaða - próf
Sterka útgáfan:
Hversu vel tekst innherjum til við að hagnast á eigin viðskiptum? Rannsakað af Jaffe, Seyhun, Givoly, and Palmon
Öll viðskipti innherja eru skráð

33. Skilvirkni markaða - túlkanir
Áhættuálag eða óskilvirkur markaður?
Mismunandi skoðanir
Fama and French rökstyðja að áhrif megi útskýra með því að hærra beta staðfesti meiri áhættu
Lakonishok, Shleifer, and Vishney rökstyðja að áhrif séu vegna óskilvirkni markaðar

34. Skilvirkni markaða - greiningar
Sumir greiningaraðilar kunna að hafa umframvirði
Þó vandasamt að greina áhrif nýrra upplýsinga á móti breytingum í eftirspurn
Er umframvirðið meira heldur en kostnaðurinn við að ná því?

35. Skilvirkni markaða - verðbréfasjóðir
Skila verðbréfasjóðir betri ávöxtun en markaðurinn?

36. Skilvirkni markaða - verðbréfasjóðir
Er stöðugleiki í árangri sjóðanna?

37. Skilvirkni markaða - niðurstaða
Svo… eru markaðir skilvirkir?
Prófanir á kenningum benda til þess í megin atriðum
Árangur sérfræðinga að megninu til í samræmi við kenningar
Það eru tækifæri þarna úti
Fæstir sjóðstjórar gera betur en markaðurinn
Það eru undantekningar:
Peter Lynch, Warren Buffet, George Soros o.fl.

38. Skilvirkni markaða – sýn margra
Ef markaðir eru skilvirkir borgar sig ekki að stunda fjárfestingarannsóknir
Allt er “rétt” verðlagt miðað við framkomnar upplýsingar
Jafn líklegt að “leikmenn” og sérfræðingar nái árangri
Markaðir eru líklega misskilvirkir…
Skilvirkari eftir því sem fleiri eru að eltast við að ná árangri

39. Skilvirkni markaða – sýn margra

40. Hvaða er áhugaverðast að skoða? Innlendu bankarnir vs. norðurlönd
Samanburður banka
Hvaða er áhugaverðast að skoða?
Innlendu bankarnir vs. norðurlönd

41. Hvað er áhugaverðast að skoða í rekstri banka?
Mjög margt sem er áhugavert
En alltaf er nauðsynlegt að takmarka sig að einhverju leiti
Myndin hér að neðan úr skýrslu Macquarie nær kannski ágætlega utan um það helsta:
Mjög gróf nálgun og ólíkar aðferðir hjá íslensku bönkunum

42. Hvað er áhugaverðast að skoða í rekstri banka?
Margt er áhugavert við kennitölurnar hér að framan
Ræðum og spáum í spilin

43. Hvaða er áhugaverðast að skoða? Kennitölur
Samanburður banka
Hvaða er áhugaverðast að skoða?
Kennitölur

44. Multiples / Comparables (comps) - Introduction
Verðmatskennitölur eru svipaðar fjárhagskennitölum en eru notaðar til að mæla verðmæti
þær tengja saman markaðsvirði og tölur úr reikningum (tekjur, framlegð, hagnað)
Eru hlutfall tveggja stærða þar sem önnur tengist virði eða verði og hin rekstri fyrirtækis
Eru annað hvort „forward“ eða „backward“ lokking
Almennt notast við „forward“ þar sem fjárfestar geta ekki keypt hagnað fortíðar
Megintilgangurinn er að leggja mat á verðmæti fyrirtækja með einföldum hætti og setja í samband við lykiltölur s.s.:
Eigið fé
Hagnaði
Verðmatskennitölur eru mælikvarði á skoðun markaðarins á virði fyrirtækja
aðrar verðmatsaðferðir horfa nota bókhaldslegar stærðir og spá fyrir um lykilforsendur til að finna virði
markaðurinn kann að vera á annarri skoðun
Comps don't capture that "uniqueness"...

45. Multiples / Comparables (comps) - Introduction
Verðmatskennitölur einfalda samanburð milli tveggja eða fleiri fyrirtækja
hvaða fyrirtæki er hlutfallslega dýrast/ódýrast
Einnig samanburður fyrirtækis við hlutabréfavísitölu
einnig samanburður fyrirtækis við hlutabréfavísitölu
Comps don't capture that "uniqueness"...

46. Multiples / Comparables (comps) - Introduction
The idea is to approximate a company's value by comparing it to companies with known value
Source of figures
Comparable public company multiples
Recent private company transactions
Important to only compare relative value of similar companies (apples with apples)
Similar Industry Scope
Similar Growth
Similar Risk
Similar Results (ROE)
Comps don't capture that "uniqueness"...

47. Multiples / Comparables (comps) - Introduction
Many benchmarks can be used (usually industry specific)
Enterprise Value / EBITDA
Enterprise Value / Sales
Price / Earnings (I: V/H) – (Often used for banks)
Price / Book (I: Q-hlutfall) – (Often used for banks)
Price / Net Asset Value (NAV) – (Often used for banks)
Monthly Rent Multiple
Funds under management – (... for e.g. asset management)
# subscribers, # patents, # employees, #website hits / Enterprise Value
etc.
Comps don't capture that "uniqueness"...

48. Multiples / Comparables (comps) – Introduction cont.
Positives
Quicker and easier than analytical methods (DCF)
Reflects current market conditions (investor sentiment, bargaining power..)
Helpful in "reality-checking" DCF valuations
Disadvantages
Are the comparable companies similar enough?
E.g. public vs. private, future prospects, sector, management quality, market position, capital structure, tax-scheme…
Doesn't capture value of different scenarios/"what-ifs"
E.g. post acquisition cost-cutting is successful, synergies are achieved, pending lawsuit goes one way or the other..
Disconnect between a multiple and inherent firm value. Hence does not capture systemic under-/overvaluation of companies by the market
Comps don't capture that "uniqueness"...

49. Price / Earnings (PER or P/E)
Price Earnings (I: V/H) ratio shows how much accounting profit its owners are entitled to
Example: Stock price = 20, EPS= 2 => PER= 20/2 = 10
Compared to companies similar in risk and prospects PER is an indicator of whether a particular stock is under or overpriced
Several variants
Trailing PER or forward PER (using forecasted earnings)
Primary shares outstanding or diluted number of shares
Average price over period
Generally:
High PER (>16) indicates that the market believes significant growth is on horizon
Low PER (<8) indicates that the market believes current profit levels are unsustainable
Other terms for Enterprise Value: Entity Value, Total Enterprise Value, Gross Value, Total Capitalisation, Firm Value, Aggregate Value, Leveraged Market Capitalisation
Equity Value also called Market Cap/Market capitalization
Number of shares should be fully deluted (convertibles, stock options etc.)
Net Debt also needs to take into account Unfunded pension liabilities, operating lease commitments etc.
Market Value of Minority Interests
Should include associates (particularly if EBITDA doesn't include associate profits)

50. Price/Book (P/B) and Net Asset Value (NAV)
Price / Book = Value of Equity / Book Value of Equity (I: Q-hlutfall)
Purpose of ratio is to show the market premium to the accounting equity
P/B is used for valuing investments whose value is derived primarily from the underlying value of their tangible assets
Holding companies
Real estate companies
Banks
Companies up for liquidation (solvency value)
Net Asset Value (NAV) is a significantly better measure than book equity
Calculated by correcting the value of assets & liabilities in the accounts
Goodwill justified?
Deferred tax liability going to be paid in the near future (Real Estate)? etc.
NAV – Real estate and hedgefunds

51. Some examples from the “real world”
V/H (P/E) gildi S&P 500 vísitölunnar

52. Some examples from the “real world”
V/I (P/B) gildi S&P 500 vísitölunnar

53. Some examples from the “real world”
Historical development (short term though)

54. Some examples from the “real world”
ABG Sundal Collier- febrúar 2016 vs. febrúar 2017

55. Hvar liggur verðmæti íslensku bankanna?
Fyrrihluti verkefnis!
Hvert áætlið þið að sé verðmæti innlendu bankanna miðað við kennitölur annarra banka á Norðurlöndum (sjá fyrri glæru)?
Hverjir eru helstu gallarnir við þennan samanburð?
Hvaða leiðréttingar mynduð þið gera og hvaða áhrif hafa þær á mat ykkar
ATH! Til einföldunar skulum við gefa okkur að bankarnir séu á leið á hlutabréfamarkað og ekki þurfi því að horfa til þess að þeir séu óskráðir, eða í eigu kröfuhafa/ríkisins við mat á verðmæti þeirra að þessu sinni.