1. Verðmat banka - Afkomuspár o.fl.
Haraldur Yngvi Pétursson
Framkvæmdastjóri L.S.B.Í.
Sérfræðingur í eignastýringu Arion banka

2. Til umhugsunar
Að gera góða afkomuspá og verðmat er langur og vandasamur ferill:
Afla þarf gagna
Greina þarf upplýsingar
Meta þarf horfur á fjölmörgum sviðum
Gott samband þarf að vera við stjórnendur
Spár þurfa að byggja á forsendum sem settar eru fram og rökstuddar
Greining fyrirtkæja er mjög mikið þjálfun og reynsla
- Ekki er hægt að fara yfir svo viðamikið efni til fulls í einum tíma
- Hér er því um mjög einfaldaða mynd að ræða, en gefur þó góða hugmynd og grunn fyrir nákvæmari vinnu

3. Hvað skiptir máli
Við gerð afkomuspár banka skipta nokkrir þættir höfuðmáli
Vaxtatekjur / vaxtamunur
Þóknanatekjur og aðrar tekjur
Kostnaðaruppbygging
Gæði eignasafns / útlánatöp
Þessir þættir koma fram í rekstrarreikningi bankans og mynda spá fyrir endanlegan hagnað og eru því:
Ein af megin forsendum við notkun arðgreiðslulíkans (DDM, Gordon growth)
Ein af megin forsendum til notkunar helstu samanburðarkennitalna

4. Hvað skiptir máli
Mikilvægt að hafa í huga að rekstrarreikningur er í raun bara niðurbrot á hreyfingum á eiginfé
Meginþættir afkomuspár byggja því öðru fremur á:
Samsetningu efnahagsreiknings
Efnahagsástandi á helstu markaðssvæðum
Gæðum eignasafns
Stefnu stjórnenda og trú á henni
Í því ástandi sem ríkt hefur undanfarna mánuði hefur hefðbundið verðmat bankastofnana ekki átt við heldur hefur verið horft á:
Gæði eignasafns
Endurgreiðsluferil lána og fjármögnun

5. Dæmigerð fjármögnun viðskiptabanka
Innlán viðskiptavina
Innlán annarra banka
Aðrar skuldir
Langtímalán
Eigið fé

6. Dæmigerð eignahlið viðskiptabanka
Handbært fé og markaðsverðbréf
Lán til annarra banka
Lán til viðskiptavina
Ýmsar aðrar eignir
Fastafjármunir

7. 1. Vaxtatekjur
Innlán eru mjög miklvægur þáttur í fjármögnun viðskiptabanka
Má almennt skipta í tvennt: Smásölu- (retail) og heildsölu (wholesale) innlán
Smásöluinnlán:
Verðlögð af hverjum banka fyrir sig
Almennt álitin trygg fjármögnun (sticky), vegna óþæginda og kostnaðar við að skipta um banka
Eru tiltölulega ónæm fyrir vaxtabreytingum (price insensitive)
Almennt frekar dýr fjármögnun, m.a. vegna reksturs útibúanets
Heildsöluinnlán:
Verð ræðst af framboði og eftirspurn
Mjög hreyfanleg
Viðkæm fyrir verðbreytingum
Viðkvæm fyrir gagnaðilaáhættu
Ódýrari en smásöluinnlán, hærri fjárhæðir á færri aðila

8. 1. Vaxtatekjur
Innlán eru í flestum tilfellum, og í miklum meirihluta, óbundin hvað varðar tímalengd
Útlán til viðskiptavina eru hinsvegar almennt til meðal- eða langstíma
Því myndast “tímamismunur” á eigna og skuldahliðum bankanna
Gamaldags “bankaáhlaup” geta því hæglega knésett hvaða banka sem er ef ekki kemur til stuðnings seðlabanka, banka bankanna, að útvega laust fé
Vaxtamunur banka er einfaldlega mismunur á innláns- og útlánsvöxtum
Oftast reiknaður sem % af meðalstöðu útlána til viðskiptavina
Einnig oft reiknaður sem % af meðalstöðu heildarútlána
Yfirleitt erfitt að nálgast nákvæmar tölur um lánasafnið
Þarf að horfa á söguna og þróunina
Áætlun um breytingu á vaxtamun byggir m.a. á stefnu bankans, samkeppni, og áhættusækni í útlánum

9. 1. Vaxtatekjur
Banki sem stefnir á mikinn vöxt gæti gert það með því að:
Lækka þá vexti sem boðnir eru í útlánum, sem gæti lækkað vaxtamun bankans
Sækja í áhættumeiri lán, sem gæti hækkað vaxtamun
En leiðir að öðru óbreyttu til aukinna útlánatapa
Sé hörð samkeppni um innlán/útlán er líklegt að vaxtamunur minnki
Áhættusækni banka er misjöfn, en nákvæm athugun á eignasafni ætti að gefa vísbendingu þar um
Útlit fyrir þróun efnahagsástands skiptir einnig miklu máli
Þegar útlit er fyrir góðan gang í efnahagsmálum má búast við aukningu útlána
Þó að vaxtamunur standi í stað aukast vaxtatekjur vegna stærra útlánasafns
Dæmið snýst síðan við þegar illa árar en þá er líklegt að útlánatöp aukist, og lánasafnið dragist saman
Þumalputtaregla að “hagfræðingar spá fyrir um 10 af hverjum 4 kreppum”

10. 1. Vaxtatekjur – Dæmi
Banki A starfar í landi þar sem hagvöxtur er um 3%:
Bankinn er með markmið um að vaxa 2x hagvöxtur næstu 3 árin
Efnahagsástandið er gott
Þokkaleg samkeppni er á bankamarkaði
Vaxtamunur bankanns hefur verið 1,5% síðustu ár (mælt af meðalstöðu útlána til viðskiptavina)
Líklegt að svona mikill vöxtur muni að öðru óbreyttu:
Auka vaxtamun eitthvað en samkeppni gæti þó komið í veg fyrir mikla breytingu
Auka áhættu lánasafnsins og þar með hættu á útlánatöpum

11. 2. Þóknanatekjur Flestir bankar hafa þóknanatekjur að einhverju marki
Fjárfestingarbankar hafa mjög stóran hluta tekna sinna af þóknunum
Mörg minni fjármálafyrirtæki hafa megnið af tekjum sínum af þóknunum
Margir bankar undanfarin ár hafa haft um 1/3 tekna sinna af þóknunum
Þóknanatekjum má skipta niður í marga liði t.d.:
Tekjur af miðlun ýmissa fjármálapappíra (hlutabréf, skuldabréf, gjaldeyrir o.fl.)
Tekjur af fyrirtækjaráðgjöf (yfirtökur, endurskipulagning fyrirtækkja o.fl.)
Tekjur af eignastýringu (Sjóðastýring, söfn einstaklinga o.fl.)
Algengt að minni bankar séu ekki í öllum þessum liðum
Mörg félög einbeita sér að einu sviði, ná sérhæfingu og geta því keppt við stærri banka
Stærri bankar hafa mjög oft öll þessi svið starfandi innan sinna raða

12. 2. Þóknanatekjur Tekjur af miðlun
Yfirleitt er tekin ákveðin % í þóknun af hverjum viðskiptum
Mjög misjafnt eftir fyrirtækjum hver þóknunin er
Fer m.a. eftir þeirri þjónustu sem veitt er
Tekjur af fyrirtækjaráðgjöf
Yfirleitt tekin ákveðin % af stærð verkefnis
Oft fylgja aðrar tekjur með fyrir bankann (t.d. vaxtatekjur vegna lánveitinga)
Við t.d. skráningu félaga á markað fær ráðgjöfin tekjur af verkefninu en miðlun fær einnig tekjur við að finna kaupendur að bréfum
Mjög ólík verkefni, og því ólíkar þóknanir
Tekjur af eignastýringu
Oft safnað fé í sjóði sem bera ákveðið umsýslugjald
Þóknun fyrir að stýra söfnum fyrir einstaklinga
Þóknun fyrir að stýra söfnum fyrir t.d. lífeyrissjóði

13. 2. Þóknanatekjur Tekjur af miðlun
Hér skiptir markaðshlutdeild máli, aukin hlutdeild – auknar tekjur
Ef markaðurinn stækkar (t.d. ef hlutabréf eru almennt að hækka í verði) aukast tekjur, gefið að markaðshlutdeild haldist
Oft mikil og hörð samkeppni, og % þóknun hefur farið lækkandi
Geta verið miklar sveiflur eftir efnahagsástandi
Tekjur af fyrirtækjaráðgjöf
Getur verið nokkuð sveiflukennd stærð
Einstök stór verkefni geta aukið tekjur verulega í eitt skipti
Markaðsaðstæður ráða miklu, þegar markaðir eru á góðri siglingu eru t.d. nýskráningar fyrirtækja mun meiri en annars
Tekjur af eignastýringu
Er oftast nokkuð stabíl stærð
Ræðst af upphæð eigna undir stýringu, yfirleitt áætluð ákveðin %

14. 2. Þóknanatekjur - Dæmi
Banki A hefur einbeitt sér að miðlun og fyrirtækjaráðgjöf
Tekjur af hvoru fyrir sig um 50% af þóknanatekjum undanfarin ár
Gert er ráð fyrir 5% vexti í miðlun næstu 3 árin
Stórt verkefni í fyrirtækjaráðgjöf klárast á árinu 2008 og gefur í þóknanir
Almennt áætlaður 4% vöxtur í fyrirtækjaráðgjöf ef engin sérverkefni detta inn á borðið

15. 3. Kostnaðaruppbygging Kostnaðaruppbygging er misjöfn milli banka
Yfirleitt er talað um kostnaðarhlutfall (cost/income ratio) en það er mælt sem hlutfall kostnaðar á móti heildar nettótekjum
Yfirleitt er þetta hlutfall um 50%, en er breytilegt milli banka
Venjulega er kostanði skipt í tvennt, laun og annan kostnað
Hægt er að spá fyrir um launakostnað út frá t.d.:
Þekktri launaþróun
Breytingu á fjölda starfsmanna
Gott að skoða kostnað á hvern starfsmann
Hægt er að spá fyrir um annan kostnað út frá t.d.:
Stefnu bankans
Sérstökum aðgerðum (t.d. ef breytt er útliti útibúa o.þ.h.)
Útgefnum markmiðum um kostnaðarhlutfall

16. 3. Kostnaðaruppbygging
Oft er miðað við að gott sé að vaxtatekjur dugi fyrir öllum rekstrarkostnaði
Á tímum mikils vaxtar hugsa bankar almennt fyrst og fremst um að sækja tekjur, en minna um að hafa stjórn á kostnaði, hagnaður af nýjum viðskiptum yfirvegur kostanaðaraukana.
Ýtir oft upp bæði launakostanði og öðrum kostnaði
En aðlögun getur gengið mjög hratt fyrir sig í bankarekstri
Kostnaður er að stórum hluta breytilegur

17. 3. Kostnaðaruppbygging - Dæmi
Banki A hefur haft 50% kostnaðarhlutfall undanfarin ár
Áhersla bankans á vöxt mun hækka launakostnað um 15% árið 2008 en 10% eftir það
Annar kostnaður mun aukast um 4% vegna aukins auglýsingakostnaðar við það að sækja innlán til fjármögnunar á vexti bankans
Eftir tímabil vaxtar má áætla að kostnaðarhlutfall muni verða um 50%

18. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp
Einn mikilvægasti þáttur í rekstri banka er gæði eignasafnsins
Er í raun grunnur að allri hefðbundinni bankastarfsemi
Góðar eignir nýtast t.d. sem veð í viðskiptum við seðlabanka
Góðar eignir eru almennt auðseljanlegar
Mikil gæði útlánasafns þýðir lítil útlánatöp
Hvað getur banki gert til að draga úr áhættu eignasafns?
Stytta lánstíma
Draga úr ótryggðum lánum (unsecured lending)
Stýra vaxtaáhættu
Draga úr lánveitingum til fyrirtækja sem eru háð efnahagsástandi (cyclical)
Bera ekki of mikla áhættu af einstaka viðskiptavinum
Dreifa safni eftir atvinnugreinum

19. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp
Hvernig er hægt að meta gæði eignasafns?
Hægt er að skoða skiptingu eignasafnsins eftir atvinnugreinum
Hægt er að skoða skiptingu eignasafnsins eftir landsvæðum
Þegar búið er að framkvæma fyrstu athugun á eignasafni þarf að skoða hver er líkleg þróun þess:
Skoða þarf hverja atvinnugrein og landsvæði fyrir sig
Dæmi um ógnanir við gæði eignasafns:
Minnkandi eftirspurn eftir framleiðslu í atvinnugreininni
Innkoma nýrra vara sem gera fyrri úreltar
Umframframboð á vörum í atvinnugreininni
Nýir aðilar að koma inn á markaðinn og ryðja gömlum til hliðar

20. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp
Í sjálfu sér á mikið til það sama við um þegar heil landsvæði eru skoðuð
Hvernig er efnahagsástand
Hver hefur verið þróun eignaverðs
Hvaða atvinnugreinar eru ráðandi
Hvernig er viðskiptajöfnuðurinn
Hvernig stendur gjaldmiðillinn
Hvernig er pólitískt ástand
Eru hugsanlega einstakir viðskiptavinir sem vitað er um að eru í vandræðum?
Kanna þarf hvort slík staða er í lánasafninu
Oft eru slíkar upplýsingar á lausu, þó að ekki sé þeirra sérstaklega getið í reikningum bankans
Hver er áhætta bankans af slíkri stöðu

21. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp
Bankar birta upplýsingar sem nota má sem stuðning við að meta gæði safnsins, en rétt er að hafa í huga að þegar slakar tölur fara að láta á sér kræla í reikningum bankans er hætt við því að vandinn sé þegar orðinn mikill
Meðal þeirra upplýsinga sem hægt er að nota eru:
Afskriftir útlána (impairments), sá liður fer í gegnum rekstrarreikning bankans
Lán í vanskilum (non-performing loans, yfirleitt gefin upp eftir dagafjölda sem vanskilin ná til (t.d dagar og yfir 90 dagar)
Stærð afksriftarreikningsútlána (provision account)
Afskriftir útlána
Gott er að reikna þetta sem hlutfall af útlánum til viðskiptavina og bera saman við vaxtamuninn, nettótalan er þá það sem lánasafnið er að skila
Hátt hlutfall bendir til lakra gæða eignasafnsins, eða mikillar áhættu

22. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp
Lán í vanskilum
Aukning í 0-90 daga vanskilum er fyrsta vísbending um að útlánatöp séu að fara að aukast
Fylgjast vel með þróun þessara stærða sem hlutfall af heildarútlánum til viðskiptamanna
Hátt hlutfall lána í vanskilum ætti að öðru jöfnu að leiða til þess að mikið verði um endanlega töpuð lán
Afskriftarreikningur útlána
Gott að reikna sem hlutfall af útlánum til viðskiptamanna
Segir í raun til um hversu mikið bankinn hefur lagt til hliðar til að mæta útlánatapi
Mjög lítill afksriftarreikningur gæti bent til sterks eignasafns, en gæti einnig þýtt að bankinn hafi einfaldlega lagt of lítið til hliðar til að mæta væntanlegu tapi

23. 4. Gæði eignasafns / útlánatöp - Dæmi
Bankinn er með nokkuð djarfa vaxtarstefnu
Undanfarin ár hafa afskriftir verið 40 punktar (0,4%) af lánasafninu
Nýju lánin eru álitin áhættusamari og að afskriftarþörfin þar sé 60 punktar
Ekki er gert ráð fyrir neinum sérstökum tapstilfellum

24. Afkomuspáin í heild sinni
Nú er afkomuspáin í þessu einfalda dæmi að verða tilbúin
Gefum okkur að skattar séu 15%
... og þá lítur spáin svona út
Nú höfum við fengið hagnaðinn sem við þurfum fyrir verðmatið
Munið bara ... „garbage in – garbage out“

25. Verðmat banka - Arðgreiðslulíkan, forsendur o.fl.
Haraldur Yngvi Pétursson
Framkvæmdastjóri L.S.B.Í.
Sérfræðingur í eignastýringu Arion banka

26. Value Measures – banks equity
Book Value
Reported value of equity, based on the prevailing accounting standards
Economic Value
Difference between market value of assets and liabilities at a given time
Market Value
Current share price multiplied by the number of outstanding shares
Intrinsic Value
Discounted value of future earnings
Analyst's most used tool
DDM the most common valuation model
Analysts may argue for a discount or a premium

27. Premiums and discounts
Size (or lack thereof)
Liquidity and free float
Asset quality
Balance sheet structure
Capital raising risk
Ownership, corporate governance and transparancy
Holding company and conglomerate discount
Management quality
Demand

28. Premiums and discounts
Wheight of money
Mutual fund inflows
Asset-class allocation
Liquidity and free float
Excess capital
Index issues
Takeover or other speculation

29. The dividend discount model (DDM)
Some DDM Strengths
Communicability and basis
Absolute valuations
Comparability
Simple sensitivity measures
Key assumptions
Cost of Equity
Return on Equity
Long term growth

30. The dividend discount model (DDM)
DDM has various forms
Basic one stage model
Multistage models
The most basic DDM
Fair value P/B multiple =
ROE = return on equity
COE = cost of equity
g = long-run growth
Book value per share * P/B multiple = Fair value per share
Fair value per share * number of shares = Total fair value

31. The dividend discount model (DDM)
Cost of Equity
Risk free rate
Varies by markets
Normally 10yr government bonds are used for base
Market risk premium
Generally 4-5%
The troublemaker – Beta
Historic vs. future
Time period and frequency
Liquidity
Earnings volatility
Judgement

32. The dividend discount model (DDM)
Return on Equity (Net profit / average equity)
Earnings
Trading profits and loss, included?
Goodwill writedown?
Other one-offs?
Place in the economic cycle
Bad debt charges
Numerous other company specific issues
Aim to estimate the "through the cycle" ROE

33. The dividend discount model (DDM)
Growth – long term
A banks earnings growth can not be higher in perpetuity than long term GDP growth
Better to err on the side of caution
Higher growth in developing than developed countries
One of the reasons for a multiple stage models

34. The dividend discount model (DDM)
Example – 3 banks

35. Valuation Method:
Multi stage DDM

36. The dividend discount model (DDM)
Underlying assumption in the one stage model
Value of equity grows at the same rate as earnings
Dividend payout ratio therefore must be
A bank can not payout more than this ratio in the long run as capital restrictions will eventually come into place
The payout ratio can be higher, but that would lead to less gearing, lower ROE and actual value of discounted dividends will be lower
Is there an excess capital?
A war chest
A fear factor

37. The dividend discount model (DDM)
Two stage models are common
Give short term flexibility in e.g.
Earnings estimates
Growth
Lets look at one simple example
COE is 10%
Growth is 4%
ROE (long term) is 14,8%
Assume dividends at 5% during forecast period
Payout ratio (POR) =>

38. The dividend discount model (DDM)
Our basic assumptions
Equity = last year + earnings – dividends
Equity in perpetuity = Equity last forecast * (1+g)
Earnings in perpetuity = Earnings last forecast * (1+g)
Dividend last year (and perpetuity) according to our POR

39. The dividend discount model (DDM)
The valuation process is in two parts (hence two stage model)
First we calculate the present value of dividends in the forecast period
Discount rate = COE
Then we calculate the PV of perpetuity
Fair value multiple as before
Add PV of dividends over forecast

40. Questions and Answers
Q & A