1. 1 第 3 章．証券化 （７）証券化の将 来 ○ 証券化に対する規制強化 米国 アレンジャー、オリジネーターへの規制 – 証券化商品の信用リスクの５％以上の保有義務付け → リスク移転が制限される – 情報開示：ローン・レベルのデータ、業者の信用リ スク保有量、アレンジャーに対する証券化の原資産 のレビューの義務付けと開示 → 証券化を行うコストが高くなる – 会計上のオフバランスシート要件の厳格化 → 銀行は自己資本比率規制を達成するためより大きな自己資 本が必要となる

2. 2 BIS 自己資本比率規制（対象は銀行）の強 化 – 再証券化商品を別扱いとし、リスクウェイト を引上げ：２倍から３倍 – 保有証券化商品についての包括的デューデリ ジェンス（原資産のパフォーマンスの継続的 把握を含む）が行われていない場合、リスク ウェイトは最大の 1250 ％ –→ 銀行による証券化商品保有を抑制する 日本 – 証券化商品のトレーサビリティの確保： 投資家が原資産の情報にさかのぼり、証券化商品 を評価できるようにする

3. 3 ○BIS 自己資本比率規制 国際的に活動する銀行が維持すべき自己資本比率 ＝自己資本／ { 信用リスク＋（マーケット・リスク ＋オペレーショナル・リスク） ×12.5} ≧８％ – 信用リスク＝ Σ （資産 i の保有額 × 資産 i のリスク・ウェイ ト） – リスク・ウェイトはその資産の信用リスクの大きさに 応じて異なる（０％～ 1250 ％） 国債： 0% 、企業向け貸出： 20 ～ 150% （格付の高さに応じて）、 住宅ローン： 35% – マーケットリスクの大きさは、各銀行が内部リスク管 理に用いる VaR （バリュー・アット・リスク）に基づ くモデルで計算 – オペレーショナル・リスク（業務リスク）の大きさは、 銀行の粗利益に一定の掛け目を掛けて計算

4. 4 格付規制の強化：米国の例（ SEC 格付規則、 ドッド・フランク法） – 利益相反の防止 顧客対応部門と格付付与部門との分離の徹底 格付会社によるアレンジャーへの提案行為禁止 格付会社の従業員が退職後 1 年以内に格付対象証券の発行体 に雇用された場合、その格付をレビューし、必要なら修正 – 格付は民事訴訟の対象となる – 格付手続き・手法の情報開示：原資産情報の検証や オリジネーターの質の評価についての情報開示 – 証券化格付上利用された情報の他の格付会社への提 供 → 証券化格付のコスト上昇 → 証券化格付料の上 昇

5. 5 金融危機以降、証券化活動は急ブレーキ、規制 の厳格化 証券化は金融の中の一時的現象で、持続的に存 続しうるものではないのか？ ⇒ – サブプライムを巡る証券化の問題点噴出は、規制・監 督が不十分な中で住宅価格上昇に過度に依存ていたサ ブプライム証券化に特有という面が大きい 比較的新しい金融取引・商品に問題が発生し、一時的に市場 が急収縮するが、その後は発展する、という例（ 1990 年代初 頭の米国のジャンク・ボンド市場）は金融の歴史の中ではよ くあること – 証券化の積極的役割 – 規制の厳格化 –・–・

6. 6 ・米国のジャンク・ボンド市場は、 1990 年代初頭に急収縮するが、 その後回復して、長期的には発展した。 ・米国の社債発行額の推移：単位 10 億ドル 日本証券経済研究所『図説アメリカの証券市場 2005 年版』 p.59

7. 7 ○ 日米個人金融資産の比較

8. 8 ○ ヨーロッパ諸国の家計金融資産構成の推移 ◎イギリス 198 0 20062009 ◎ドイツ 198020062008 預金 43%2629 預金 643539 債券 611 1397 株式 141211 株式 6138 投資信託 142 01211 生保・年金 3754 生保・年 金 183134 ◎フランス 198 0 20062008 預金 672931 債券 1012 株式 131914 投資信託 398 生保・年金 73740

9. 9 第 4 章．金融危機 ○ 今回の金融危機の経緯 2006 年後半：サブプライムローンの不良化 2007 年 6 月：米投資銀行ベアスターンズ傘下のヘッジ ファンドの破綻 7 月：サブプライム関連証券化商品の格付け引下げが相 次ぐ 8 月：「パリバ・ショック」 – 仏大手銀行 BNP パリバが傘下の投資信託の解約凍結 – 欧米の銀行間市場が信用不安に襲われ、中央銀行による大規模 な資金供給 冬：欧米の大手金融機関による巨額の損失発表 – 政府系ファンド SWF からの資本調達 2008 年 3 月：ベアスターンズ実質破綻、 FRB の支援を受 け JP モルガン・チェースが救済

10. 10 2008 年 7-9 月：住宅金融公社 GSE2 社（ファニー・メイ、 フレディマック）の経営悪化、政府による救済 – 公的 RMBS の保証： 3.6 兆ドル、保有住宅ローン： 1.5 兆ドル – 米国の住宅金融の大黒柱 – 海外投資家も公的 RMBS や GSE 債を大量に保有 9 月：「リーマン・ショック」 – 米大手投資銀行リーマンブラザーズ破綻 – 負債総額 6130 億ドル、アメリカ史上最大規模の倒産 – 金融危機が一挙に深刻化 保険大手 AIG は米政府が救済 – 巨額の CDS 保証提供（ 4000 億ドル超、自己資本の 5 倍超） 10 月：米国：緊急経済安定化法成立 – 資金枠： 7000 億ドル、銀行への公的資本注入 10 月：欧州諸国（英独仏等）：銀行への公的資本注入・ 国有化 10 月：これ以降 G7,G20 で継続的に金融危機対策・金融規 制改革が議論される

11. 11 ○ 金融危機とは？ 金融危機とは？ なぜ金融危機は発生するのか？ – → 長期持 続不可能 → 行き詰まり（不良債権・投資損失 の発生） → 金融機関の損失・破綻 – そのプロセスにバブルの発生・崩壊が伴うこ とも多い

12. 12 ○ 従来の金融危機との比較 共通性 – 信用供与の行き過ぎと急収縮 – バブルの発生と崩壊 異質性 – 証券化市場が危機の中心・証券関連で大規模損失 投資銀行の破綻：ベアー・スターンズ、リーマン・ブラザー ズ – 損失の広がり：銀行以外、地理的広がり – 市場危機 市場価格の暴落 流動性危機 –Shadow Banking System – 市場型金融システムの広がりの中での金融危機

13. 13 ・ IMF, Global Financial Stability Report: Market Update, July 2009 p.3 ○ 信用供与の行き過ぎと急収縮

14. 14 ・ Bank of England Financial Stability Report April 2008 p.6 世界の証券化商品発行額の推移 商業不動産ローン担保証券 サブプライム住宅 ローン担保証券 プライム住宅ローン担保証券 その他の証券化 10 億米ドル

15. 15 FRB, Flow of Funds Accounts of the U.S. ・

16. 16 ・ Federal Reserve Bank of San Francisco 2007 Annual Report ;The Subprime Mortgage Market p.8 サブプライムローン供与の推移 サブプライム ローン供与額 （左側の軸） サブプライムローン の住宅ローン全体の 中での割合（右側の軸） % 10 億ドル

17. 17 ・参考：バブル期の日本の不動産業向け貸出の激増 日本銀行「資金循環統計」

18. 18 ・ ⇒危機後、借金のスリム化・返済のための消費節約 ⇒アメリカ向けの輸出（アメリカの経常赤字）に依存していた 世界中の国に対して大きなデフレ圧力 FRB, Flow of Funds Accounts of the U.S.

19. 19 ・ IMF Global Financial Stability Report Oct. 2008 p.18 2000 年代の世界の信用拡大の特徴：家計向け信用の拡大 証券化は小口のローンを集めて、機関投資家の大口の資金を 呼び込むのに適している 家計負債残高の可処分所得比 % 英国 米国 ドイツ スペイン ユーロ圏